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在今年1月底接受新华社采访时笔者提出：面对Q E退出的挑战，让人民币“顺势”适度贬值对中国而言不失为一个明智的选择。不出所料，人民币兑美元汇率其后走出了一段罕有的急速下跌行情。在汇率问题上每每做出及时的建议和准确的预测，关键在于能够贯通中国和世界经济，探究关键变量之间的关联。同样，这对于更深入地认识来自外部的风险、分析内外部风险因素间的作用机制、保障中国经济稳健前行也是极其重要的。
如果说中国经济已经与世界经济高度融合的话，那么这种融合更多地表现在实体经济领域，反映在贸易和直接投资等方面。由于国际收支金融和资本账户开放度很低，人民币汇率实行有管理的浮动，所以中国金融的整体开放程度较之实体经济低得多。然而，借鉴国际经验，对于中国经济有效防范和应对金融风险仍然具有相当意义。特别是在当下，外部因素对中国金融安全的影响越来越大，而内外部因素相互作用日益成为金融风险形成和施加影响的重要途径。
纵观世界经济史可以发现，金融危机的爆发有国内动荡和国际冲击两方面的原因，而后者常常是发展中国家和新兴经济体面临的主要问题。上世纪80年代的拉美债务危机和90年代后期的亚洲金融危机分别是外债、外汇引发危机的典型代表。除此之外，美国、日本等发达经济体以及若干新兴经济体曾经面临的严重市场动荡也彰显了资产泡沫破裂可能给金融体系和宏观经济带来的冲击。在缺乏有效监管和前瞻性政策干预的情况下，各资产类别都可能出现泡沫化倾向，但就市场规模之庞大、与金融联系之紧密、经济影响之深远而言，房地产市场可能出现的问题最严重，其次是股市。这方面，美国房地产次贷危机所引发的金融海啸无疑是最好的例证。这场根源于房地产的国内危机最终席卷全球，成为一场涉及金融体系、宏观经济和主权债务等多方面的经济灾难。这场危机的爆发以无可辩驳的事实告诉我们，金融安全的重要性已经上升到了全球高度。
对新兴市场而言，2014年初出现的金融动荡再次显示了外部冲击的凌厉、金融体系的脆弱和金融安全的缺失。美联储Q E退出在去年年底的确认加剧了国际资本从新兴经济体撤离的步伐，且影响较之2013年中期范围更广，程度也更深。今年1月份证券投资资金不断流出新兴市场，出现了10年以来持续时间最长的资金净流出；同时，主要新兴经济体货币也出现大幅贬值。外汇市场动荡首先在阿根廷出现：由于该国外汇储备不足300亿美元，无力进行市场干预，因而于1月24日被迫放松外汇管制，比索单日下跌13%。阿根廷比索大跌，引发土耳其、马来西亚、印度、俄罗斯、南非、巴西等新兴国家货币集体下跌。为应对危机，各国货币当局不得不采取各种应急举措—其中，土耳其央行于1月28日戏剧性地一次将基准利率从4.5%提高到了10%。
对西方国家来说，量化宽松的实施其实是一种给自己治病但让全世界跟着吃药的政策。主要发达经济体货币政策当局对于非常规货币政策的常规化运用对中国而言意味着，跨境资本流动受外部因素的影响极大增强，这主要表现在Q E对跨境资金来源、数量和流向的影响。由于Q E退出，中国和其它新兴市场一样会面临国际资本流入减弱和投机性资本流出增强的问题，这将影响跨境资本流动的格局。然而，同样面对资本流出压力，中国和其它新兴市场的经济表现出现分化—这种分化在去年6月份出现Q E退出预期时是这样，今年也是如此。其实，外部冲击下容易出现金融动荡的往往是那些自身经济存在结构性缺陷的国家，特别是存在长期、巨额经常项目逆差的经济体。中国宏观经济总体稳定，加之中国金融开放程度低，储备资产规模庞大，因此面对外部资金面的压力，不会出现类似其它新兴市场国家的货币和资产价格的大幅动荡。
然而，对中国而言一个独特的风险值得警惕。由于外汇占款和货币供应之间的高度关联，跨境资本流动异常可能对国内流动性格局产生较大影响。部分金融机构原来存在的表外业务风险、资产结构错配等问题可能因为流动性紧张而放大，严重的可能会导致局部的支付危机乃至连锁反应。去年“钱荒”的发生即是一个警讯，也可能意味着流动性紧张的常态化。这方面，中国金融体系的内部因素和金融监管当局的政策意图是主要的，但外部因素的影响也不容忽视；对于跨境资本异常波动可能带来的流动性冲击，央行应保持警惕。为了降低金融体系的长期风险，央行会考虑给资产错配的金融机构以必要的流动性压力；同时，为了防止可能出现的短期风险和市场恐慌，央行又有必要保持市场合理的流动性水平—增量流动性的“水龙头”拧到什么程度合适，需要在两方面寻求适当的平衡。显然，Q E这一外部因素增强了寻求平衡的难度，也降低了政策反应的灵敏度，增加了政策操作的复杂性。
就各种类型的跨境资本而言，Q E退出的影响主要集中在以跨国套利为目的的投机性热钱。近几年的监管经验表明，国际贸易和直接投资都可能成为热钱流入流出的渠道；今年1月份中国超出预期的出口表现就引发了贸易数据中可能存在水分的讨论。因此，面对Q E退出的新挑战，中国的监管当局首先应着手加强监控，特别是对借贸易和直接投资途径的热钱动向有更清晰的把握。这一方面有助于对跨境资本流动的监控，另一方面也有助于挤出贸易和投资数据的水分，对国际经贸动态有更客观的认识。这方面，央行针对“无真实交易背景的虚假贸易融资行为”的措施无疑是积极的进展。
央行副行长、国家外汇管理局局长易纲最近在题为《外汇管理改革：一项重要而紧迫的任务》的文章中指出：应深入研究“托宾税”、无息存款准备金、外汇交易手续费等价格调节手段，抑制短期投机套利资金流出入。诚然，监管当局可以通过这些手段提高跨境资本流动的成本，但这种方式既影响投机性的热钱，也可能影响一般性的投融资决策。鉴于跨境资本流动的根本决定因素在于国际间资金收益率的差异，监管者也可着眼于国内外利差采取必要的政策措施。同时，应扩大人民币浮动区间并加大汇率双向波动幅度，而针对Q E退出的情况让人民币“顺势”适度贬值不失为明智选择。2月中下旬人民币兑美元前所未有的贬值走势似乎反映了管理当局这方面的意图。另外，在货币政策的运用上有必要针对美国的政策动向做出即时的反应；具体而言，Q E退出的节奏、Q E退出背景下美联储的利率政策动向都特别值得关注。
回顾改革开放以来的历史可以发现，中国经济在防范和应对危机方面的出色表现是其得以持续高速发展的一个不可忽略的重要因素。的确，我们一方面成功地避免了自身危机的发生而防患未然，另一方面则挺过一场场外部危机的冲击而屹立不倒。从1998年的亚洲金融危机，到2008年的全球金融危机，再到近期的新兴市场金融风波，莫不如此。这方面，资本账户不开放、金融体系相对封闭是重要原因，却非长久之道。展望未来，审慎、渐进地推进金融开放，同时不断加强国际竞争力、经济抗冲击能力和开放条件下货币政策的运用水平才是正确的选择。
中国经济如何继续前行，是欧美化还是拉美化？中国经济的长远稳健增长离不开发展模式的转型，离不开经济结构的升级，离不开改革开放的深化；同时，应特别重视对金融风险的预警。对于当下的中国经济，尤其要处理好“稳”与“快”两者的关系；而着眼长远，防微杜渐，有效防范和应对金融风险是中国经济稳步前行的关键。这方面，影子银行、地方债务、房地产泡沫等内部风险因素无疑是前期问题的积累，特别反映了“四万亿”放大版刺激政策的后遗症，但这些问题对中国经济的负面影响却会在将来持续释放。房地产市场与金融体系和经济的方方面面密切关联，影响重大而深远—美、日两大经济体都曾栽在房地产泡沫上。如何保持房地产市场健康运行，避免价格大起大落及其冲击，中国经济的操盘者们应未雨绸缪，在这个问题上保持高度警惕。
梁国勇(博士，联合国贸发会议经济事务官员，本文内容仅代表其个人观点)
来源：南方都市报
