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据统计，2007年金融债发行规模首次超万亿元，到2011年已经剧增至2.3万亿元的规模，其中政策性金融债高达1.9万亿元，而去年包含国债、央票在内的债券市场总发行量也才7.8万亿元
6月8日，规模为5000万元的第一单中小企业私募债花落苏州华东镀膜玻璃有限公司。中小企业私募债的推出被市场人士解读为加强债券市场直接融资，为中小企业解决融资难的重要举措。
而就在此前一天，光大银行(601818,股吧)在银行间债券市场发行了67亿元的次级债，工商银行(601398,股吧)也在几天前获批了不超过200亿元次级债，国家开发银行今年的金融债招标发行计划更是高达1.055万亿元的总规模。与动辄以亿为计数单位的金融债相比，留给非金融机构企业的份额确实少得可怜，这也体现了当今债市的真实格局。在这个债券江湖里，金融债已做大哥好多年。
今年“两会”上的政府工作报告对于债券市场的措辞从以往的“大力发展债券市场”调整为“积极发展债券市场”，这给市场传达了一个改革的政策信号。接近监管层的人士透露，债券市场的失衡发展已经引起了高层的重视，中小企业私募债是一个很好的开始，未来应更重视加强债市为中小企业等实体经济“输血”的功能。
割裂的债券市场
回顾我国的债券市场发展历史，有这样几个时点意义重大。1981年，我国恢复了国债发行至今；1987年，批准金融机构办理柜台交易使得国债二级市场出现；1990年，我国集中性撮合成交的国债交易市场出现，形成债券场内和场外交易并存的市场格局；1994年，政策性银行金融债券首次发行。
然而，对如今中国债券市场格局有最直接影响的，则是1997年停止商业银行在证券交易所证券回购及现券交易，全国银行间债券市场开始形成。在此基础上，又经历了多次改革，形成了现在债券市场多头管理、几分天下的格局。
中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军告诉《证券日报》记者，除了国债由财政部、央票由人民银行发行外，企业债由发改委核准发行与监管，短期融资券和中期票据由银行间市场交易商协会注册发行与管理，公司债则由证监会审批发行与监管。从发行与交易场所来看，我国形成了银行间债券市场为主、交易所市场为辅的相互隔绝的债券市场。
有债券业内人士称，银行间债市规模较大，但参与者主要是金融机构，投资者结构单一，交易不活跃。而交易所市场交易虽然活跃，但规模小、品种少。
假如把债券市场看做是一个“江湖”的话，这里只存在两个门派，然而银行间市场和交易所市场的力量对比却不像少林和武当那般均衡。
本报记者根据同花顺(300033,股吧)iFinD数据统计，今年截至6月10日，债券市场交易量达到103.4万亿元，其中银行间市场占比达到86.8%，上交所和深交所之和也不过13.2%。这主要是因为银行间市场以机构投资者为主，尤其是规模庞大的商业银行从1997年起就只能在银行间市场做交易。这一局面直到2010年9月发布《关于上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知》才被打破，不过目前仍然处于小范围的试点阶段。
分析人士表示，中国的债券市场一直以银行间市场为优先发展，两个市场又很难互通，一方规模不断扩张，另一方必定受到限制。银行占据了太多的资源，债券市场过多的为金融机构融资，而忽视了为实体经济服务。
“应打通银行间交易市场和交易所市场，形成一个完整统一而不是割裂的债券市场，这是个重要的事情。”中央财经大学中国银行(601988,股吧)业研究中心主任郭田勇一语中的。
独大的政策性银行债
在债券江湖里，交易所市场偏安一隅，银行间债券市场长期独步武林。如果一定要在银行间债券市场选出一个掌门的话，非政策性银行债莫属。
本报记者根据WIND数据统计，今年截至6月10日，发行国债6198.1亿元，金融债10984.5亿元，企业债2926.9亿元，公司债813.5亿元，中期票据3455.66亿元，短期融资券4707.37亿元，以及可转债等其他类债券共计29181.33亿元。
近3万亿元的债券市场，金融债独占三分之一还要多。而这一万多亿规模的金融债由以下几部分构成：政策性银行债9314亿元，商业银行债1456.5亿元，商业银行次级债券124亿元，保险公司债90亿元。
政策性银行债占据了金融债的九成以上，这么大的规模仅仅是由3家银行所完成，国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行。这其中国家开发银行独占5600亿元，而国开行发布的2012年金融债招标发行预安排公告称，预计今年全年公开招标总量人民币1.055万亿元的金融债券。这也是继去年发行1.065亿元金融债之后，再次过万亿。
虽然国家开发银行已于2008年转型为商业银行，但由于不能吸储，资金来源仍以发行金融债为主，并且继续保留了国家信用。根据《商业银行资本充足率管理办法》，商业银行持有的我国政策性银行债权的风险权重为0，而我国其他商业银行债权的风险权重则为20%。
正因为此，政策性金融债一直都颇受主流机构投资者青睐，尤其是商业银行的首选配置。据中国债券信息网数据显示，2012年5月末，5.9万亿元存量政策性金融债中，有将近4.8万亿元被商业银行持有，占据了商业银行总共持有的10万亿元债券的近一半。
国开行今年4月发布的公告称，人民币债券零风险权重获批延至2013年底，这已经是国开行转型之后第三次延长零风险权重，市场人士分析称，国开行资金来源极度依赖金融债，发行的数量又很庞大，准国债的待遇一旦取消对债券市场影响巨大。不光是收益率上升增加国开行融资成本，投资者债券持有结构也会发生改变。
那些年发行过的债券
根据WIND数据统计，2011年金融债发行规模达到了22994亿元新高，其中政策性金融债就高达1.9万亿元。金融债发行总量首次超万亿元还是在2007年，达到了1.19万亿元。
而同样是在2007年，证监会颁布实施《公司债券发行试点办法》，公司债才初登债券舞台。那一年，发改委审批管理的企业债猛增近一倍之后，发行规模不过是1109亿元。那一年，央行主导推出的新券种短期融资券刚走过第三个年头，发行规模也才3349亿元。中期票据的诞生则是那一年之后的2008年的事情了。
中国债券市场过去的五年，金融债登峰造极的同时，也孕育出了企业信用债券萌芽。但比较而言，企业信用债券发展还严重滞后。“割裂的债券市场给企业发债造成了很多不便，不管是直接还是间接融资，企业主要是从效率及成本考虑。目前看来，银行借贷还是最合适的。”赵锡军从企业角度给出了原因。
“银行间债券市场主要以机构投资者为主，机构强调稳健投资，出于风险控制，对中小企业债券响应的积极性不太高。”郭田勇则从投资者角度分析了金融债独大的原因。
中国债券信息网月报数据显示，今年5月末，15794亿元规模的企业债，商业银行仅持有5236亿元，占比不到三分之一。6827亿元的存量短期融资券被商业银行持有的规模刚过一半，为3563亿元。与之形成对比的是，5.9万亿元政策性金融债，商业银行持有超过80%。一位资深债券交易员表示，金融债仍是机构配置首选，若要改变这个局面，就必须引入高风险偏好的投资者。
追忆这些年发行过的债券品种，企业债、公司债、短融及中票构成了目前非金融机构企业直接融资的主要券种。尤其是央行2005年推出的短融和2008年推出的中票，成长迅速，并直接催生出了银行间市场交易商协会的问世。WIND数据显示，2011年短融和中票发行规模总计达到了18362亿元，同比增长了55%，短融规模更是超万亿元。
但前述交易员分析称，公司债发行人是上市公司，企业债发行主体是大型国企和城投公司，即便近年成长迅速的短融、中票绝大多数批给了国企，民营企业从债券市场获取资金少之又少，刚刚推出的中小企业私募债算是填补了这个空白。
