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和讯特约
发电量同比增速大幅回落，工业增加值当月同比增速降至个位数 11日，统计局公布4月规模以上工业生产运行数据：4月份规模以上工业增加值同比实际增长9.3%，比3月份回落2.6个百分点；规模以上工业增加值累计同比增长11.0%，环比增长0.35%。工业生产无论从同比角度还是环比角度都较3月出现了大幅回落，工业增加值当月同比增速2009年以来首次降至个位数。而且工业增加值同比增速的回落是全区域，东、中、西三大区域工业增加值同比均出现了下降。
工业增加值同比增速的回落可以从发电量同比增速的大幅回落窥见一斑。4月，发电量3718亿千瓦时，当月同比增长0.7%，累计同比增长5.0%。以工业增加值同比增速与发电量同比增速拟合关系来看，工业增加值当月同比增速下降至个位数较为可信度极高。从主要耗电产品生产情况来看，钢铁、水泥、有色金属产量当月同比都出现了下行，一方面印证了发电量同比增速的下行，另一方面也映射实体经济需求不足导致基础生产资料需求的回落。
工业增加值累计同比降至11%已经处于年初目标水平，持续下行的可能性不大。同时从主要商品进口数据（尤其是铁矿石）以及近期媒体报道发改委加快项目审批进度来看，基建项目投资的回升将会推动钢铁、水泥产量的增加，工业增加值当月同比增速近期出现反弹可能性更大。
制造业、房地产业固定资产投资均现回落导致固定资产投资增速继续下行；国内消费依然疲弱 1-4月份，固定资产投资同比增长20.2%，较前3个月回落0.7个百分点，环比增长0.77%。固定资产投资主要贡献行业，制造业投资27251亿元，累计同比增长24.4%，较前三个月回落0.4个百分点；全国房地产开发投资15835亿元，累计同比增长18.7%，较前三个月回落4.8个百分点。东、中、西三大区域固定资产投资同比增速均出现回落，固定资产投资在4月份经历的全面的回落，同比增速相对前3个月回升仅出现在第一产业固定资产投资以及中央项目固定资产投资，说明中央农田水利建设投资增加明显，这与水利相关行业固投同比增速的回升保持一致。
从房地产大类投资数据来看，东、中、西三大区域房地产开发投资同比增速均出现回落。对于房价下降的预期依然浓厚，市场观望情绪较高使得商品房销售面积同比仍然保持负增长——下降13.4%。而房地产开发企业对未来房地产市场仍然保持谨慎态度，前四个月土地购置面积9657万平方米，同比下降19.3%，降幅较前3个月扩大15.4个百分点；土地成交价款1826亿元，累计同比下降13.7%，较前3个月下降16.2个百分点。五一黄金周商品房销售虽有所回暖，但难以带动房地产投资的回升，房地产开发投资增速进一步下行的压力较大。
在房地产投资增速仍有回落压力，没有政策刺激的情况下，固定资产投资增速仍有小幅回落的压力。而前4月消费同比实际增速维持在10.9%，与前3个月累计同比相当。投资、消费需求都趋弱的状态下，经济增长速度在2季度仍将进一步下行。
对外贸易数据体现内需疲软，4月我国进出口数据均不佳 海关统计显示，4月出口1632.5亿美元，增长4.9%；进口1448.3亿美元，增长0.3%；当月贸易顺差184.2亿美元。当月贸易顺差进一步扩大，较3月份增加约131亿美元，其中当月进口金额回落是贸易顺差扩大的主要原因。
从对主要贸易伙伴出口数据来看，对欧盟出口当月同比增速-2.38%，仍然保持下行，而在欧洲局势仍不稳定，PMI指数保持下行都无法寄期望于对欧出口的好转。对美出口当月同比为10%，较上月下降4个百分点，同比增速的逐步回落也印证美国经济复苏在二季度有所缓慢的预期；我国对日出口当月同比5.4%，较3月略有回升。 从出口产品来看，占出口超一半的机电产品当月出口同比增速为6.9%，较3月下降约2.6个百分点，另一部分服装纺织出口当月同比分别-6.4%和4.1%，出现负增长。
从进口数据来看，主要进口商品石油当月同比增速3.3%，同比增速较3月回落5.3个百分点，而原油进口回落是明显的。铁矿石进口的数量增长明显，当月同比上涨8.1%，较3月上升1.8个百分点，这与我国与巴西双边贸易额、进口金额大幅增加相吻合。铁矿石进口回升可能预示钢铁生产将有所恢复，这与发改委项目审批加速可能有关系。此外汽车进口当月同比也出现大幅上升至32.7%，较3月上涨20百分点。主要农产品大豆累计同比上涨22.3%。
而从刚刚结束的广交会来看，出口成交360.3亿美元，环比和同比分别下降4.8%和2.3%。此次广交会，短期订单为主以及对欧美成交金额回落的特点，都预示这年内出口情况难有好转。
4月CPI同比增速3.4%符合预期，5月CPI预计仅有小幅回落至3.3% 4月份，全国居民消费价格总水平同比上涨3.4%。其中食品价格上涨7.0%，非食品价格上涨1.7%；消费品价格上涨4.1%， 1-4月份平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨3.7%。
从分类数据来看，食品大类环比涨幅-0.9%，好于预期。鲜菜和肉类价格环比的回落，是食品大类环比大幅下降的主要原因。其中猪肉价格月度环比为-5%，好于4月份水平，考虑到猪肉价格环比周期性以及肉类价格月度环比回落幅度的减小，肉类环比降幅在5月将进一步收窄，5月食品大类的环比降幅将有所减小，但考虑到基期影响，食品同比增速仍会有进一步回落。非食品价格环比在4月份周期性上升，至5月份非食品价格环比增速预计将周期性下行，非食品环比价格的上涨对CPI同比影响将有限。综合食品、非食品价格环比，预计5月CPI同比将会有小幅回落，至3.3%。
新增信贷超预期回落，央行降准释放基础货币，兑现市场降准预期
当月存款负增长，新增信贷低于预期，货币增速出现回落 11日，央行公布的4月份金融统计数据显示： 4月末， M2余额88.96万亿元,同比增长12.8%，比上月末低0.6个百分点； M1余额27.50万亿元,同比增长3.1%，比上月末低1.3个百分点； M0余额5.02万亿元,同比增长10.4%,比上月末低0.2个百分点。当月人民币存款减少4656亿元，同比少增8080亿元，存款余额同比增长11.4%。当月人民币贷款增加6818亿元，同比少增612亿元，人民币贷款余额同比增长15.4%。
存款数据的回落是3月季度考核，理财产品表外转表内现象的后续表现。减少最为明显的是居民存款，当月减少6379亿元，是3月居民存款新增量的近一半 。这说明在揽储压力过后，理财产品的高收益率导致居民存款的回落。从贷款数据来看，仅当月票据融资增长明显，当月新增2407亿元；中长期贷款增长出现回落。企业短期、中长期贷款均出现回落，企业对经济预期不乐观，更多考虑融资成本相对低廉、期限较短的票据融资；房地产市场的疲弱影响到居民新增贷款需求，居民新增贷款难有起色。
央行月中降准，超出市场预期，降准效果短期将明显 央行在连续进行逆回购且银行间资金面相对宽松的情况下，下调存款准备金率超出了市场预期降准将会推迟的预期。从操作效果上来看，降准将起到了超预期的作用，债券市场的短期走强部分说明了超预期的效果。但降准又是市场预期内事件 ，仅是发生时点与预期相悖，降准的效果可能仅具有短期性。
降准在下行的经济数据公布后出台不宜联想过多。如果说降准主要是针对4月经济数据下行明显而出台，理由是不充分的。一方面降准前银行间资金面已经小幅回落，资金面是相对宽松的。而企业融资方式之一票据融资的利率仍然保持在很低的水平，降准对资金成本，尤其是实体融资成本的拉低左右有限。另一方面降准属于数量型操作，在信贷主要受实体需求低迷而新增量较少的情况下，增加基础货币供给如果不能保持利率水平的持续低位，将很难改善实体经济对货币的需求。
降准虽然很难说是针对难看的经济数据，但五月降准又极有必要：以M2增速14%的目标看，降准将在2季度发生一次是很必要的，而考虑财政存款的上缴以及月度新增外汇占款仅在千亿元规模徘徊，5月也就成为预期降准的月度时点。以四月存款为基数计算，降准0.5个百分点将释放4000亿元左右的资金， 4月财政存款当月超4000亿元，可以预计5月也将在4000亿元左右，财政存款的上缴需要降准来对冲。临近月末以及年中考核，降准的效果将会逐渐消退，降准时点上的超预期效果更具有短期性。
债券市场情况
本周公开市场到期1260亿元，央票停发，上周逆回购到期659亿元，本周正回购200亿元，逆回购240亿元，净投放410亿元。周二进行28天正回购操作200亿元，招标利率2.8%，保持不变，周四进行7天逆回购240亿元，招标利率3.3%。央行在一周之内进行正、逆回购极为罕见，主要目的可能是引导银行间资金利率下行。下周公开市场到期500亿元，逆回购到期240亿元，考虑到降准资金将在下周五投放且市场资金面宽松，预计央行将以正回购的方式进行净回笼，部分对冲降准投放的货币。
本周债券实现发行总额为1681.2亿元，较上周增加1331.1亿元。本周发行国债3只，发行总额为639.7亿元，占本周发行总额的38.1%，其中记账式国债1期为12国债05（二次续发），发行额339.7亿元，期限7年，中标价格为100.73元，中标利率对应为3.39%，边际中标价格为100.6元，认购倍数为1.94，储蓄国债发行两期，分别为12储蓄03（3年）、12储蓄04（5年），发行量分别为210、90亿元，票面利率分别为5.58%、6.15%。国债认购踊跃，储蓄债更是出现火爆行情。金融债本周发行7只，发行总额为750亿元，占本周发行总额的44.6%。，其中国开债为“五福娃债”续发，发行量均为60亿元。11国开18（增发）至11国开22（增发），期限分别为1、3、5、7、10年，中标利率分别为3.42%、3.90%，4.09%、4.32%、4.43%，认购倍数分别为1.95、2.61、1.23、2.37、1.45；12农发08发行额250亿元，期限5年，票面利率3.87%，认购倍数为2.27。国开债短端认购更为积极，收益率有所下行，长端保持平稳。本周交易商协会指导价下行为主：1年期一周下行1-8bp，3年期一周下行1-4bp，5年期一周下行0-5bp，7年期一周下行0-1bp，10年期一周下行0-2bp，AA评级一下品种下行幅度更大。短融发行14只，实现发行总额44.7亿元，占比2.7%，短融溢价明显，AA-评级短融溢价幅度均在30bp左右；中期票据发行17只，实现发行量为168.8亿元，占比11.1%，新发中票多为AA+以上评级债券，溢价不明显，AA-评级中票仍有10bp左右溢价。企业债发行4只，均为城投债，票面利率均在8以下，下行明显。公司债发行1只，为12乐视01，发行2亿，期限3（2+1）年，票面利率高达9.99%。
本周银行间资金成本回来明显：1天质押回购利率为2.28%，较上周下行68bp，7天质押回购利率为3.19%，较上周下行65p，1个月质押回购利率为3.56%，较上周下行37bp。央行在周末降准兑现降准预期，资金成本将因降准而维持低位。
在市场预计降准将延后的情况下，央行意外降准，使得已经有所宽松的资金面将进一步宽松。在经济增长数据低于预期，通胀回落较为缓慢的情况下，债券收益率会走出一波主要由资金推动的下行行情。但考虑到降准实际在市场预期之中，仅是预期时点的超预期，以及下半年通胀压力仍不容小觑，在此轮走牛行情中因考虑减仓尤其是利率品种，并主力持有高票息债券以息差收益为主。
