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本月公布一季度数据大多是利好债市，但诸多因素增加对出台调控政策的担忧
公布GDP增速显示经济减速，但工业增加值同比增速测算的GDP增速以及全社会用电量同比增速说明经济增速依然较高，高增速为紧缩政策继续出台埋下伏笔
CPI预计短期高位回落，但引起物价上涨的不定因素仍较多，物价上涨所造成的社会不稳定使加息处于纠结状态
[热点]数据显示货币调控政策的效果初显，本月加息、调准政策市场反应两重天，假日忧郁症有所显现
人民币升值加速、外汇占款增长迅速，稳健货币政策下调准变得更被动
五月宏观调控政策预测
本月公布一季度数据大多是利好债市，但诸多因素增加对出台调控政策的担忧公布GDP增速显示经济减速，但工业增加值同比增速测算的GDP增速以及全社会用电量同比增速说明经济增速依然较高，高增速为紧缩政策继续出台埋下伏笔
4月份公布了1季度的GDP累计同比增速为9.7%，这一增速不仅比去年1季度的累计同比增速下降2.2%，也比去年的累计同比增速下降0.6%。数据显示经济处于软着陆过程中，调控政策也就有了进入观察期的基础。
但得出这个结论需要注意几点：其一，公布GDP增速为初步核算结果，历史数据显示最终核实数据都比初步核算数据高;其二，以一季度的工业增加值对GDP最终核实数据进行的回归显示2011年1季度的GDP同比增长将会达到10.3%，增速仍然是偏高的。其三，一季度的全社会用电总量累计同比增长为12.72%,略高于有统计数据以来的累计同比均值，从供给来说属于正常水平。但从供需平衡来看，出现了 “淡季不淡”的现象。电力供给缺口与经济减速存在一定的背离。经济增速存在低估的可能性很大。
而世界银行28日上调了对中国今、明两年经济增长预期至9.3%和8.7%，也更加增加了对经济增速仍处于高位的担忧。为了实现经济软着陆，调控政策在二季度处于观察期的命题就可能需要重新定义。
CPI预计短期高位回落，但引起物价上涨的不定因素仍较多，物价上涨所造成的社会不稳定使加息处于纠结状态从计算权重变化后的2011年翘尾因素，大致估计二季度CPI同比仍处于高位，CPI在下半年有回落的可能，但仍有很多新增因素影响近期以及未来CPI的走势。
从商务部对必需品市场价格监控数据推测看，4月前三周蔬菜价格累计下降16.2%。不仅蔬菜价格环比出现下降，蛋类、水产品类也有不同程度的降价。而粮食、食用油、肉类、禽类价格则保持平稳。由于食品权重仍占30%以上，食品价格环比的下降将拉低四月CPI，以三周数据预测四月CPI将难过5%，物价短期将有所回落。
CPI能否在下半年出现回落，还要看石油、粮食等大宗商品价格能否出现回落。现在石油价格仍然处于高位，不仅产能缺口决定石油价格仍将受利比亚的动乱局势而保持高位，而且美国议息会议所确定的量化宽松的货币政策维持到今年6月也将给予美元标价的石油价格坚实的支撑。在石油价格未见顶回落之前CPI同比回落很难。全球食品价格虽然出现短期回落迹象，但联合国粮农组织对2011年全球粮食作物产量将下降2.1%的预计决定2011年全球粮食价格总体仍将保持上涨。继大豆之后，中国对玉米的对外依存度也快速上升。据农业部统计数据(截至4月19日)2011年中国玉米进口量大幅上升至950万吨，是2010年全年的近3倍，对外依存度迅速提高。国内夏粮、秋粮产量如何现在仍然有待确认的情况下，粮食供给将成为影响下半年CPI走势的不确定因素。
除翘尾因素对全年物价调控有利的支持外，新增因素的不确定性使得调控物价难度有所加大，而发改委似乎正在将吸收新增因素高企的措施转向降低物流成本。
虽然存在既定的有利因素和应对未来不确定因素的种种非货币政策手段。但现实的通胀压力已经使得社会底层开始产生积怨，负利率的扩大以及物价上涨对大众收入的蚕食已经表现出来。矛盾是否会进一步激化将决定原有的利率政策考量让位于社会稳定对加息的诉求。力量的权衡使得加息处于一种纠结状态中。
数据显示货币调控政策的效果初显，本月加息、调准政策市场反应两重天，假日忧郁症有所显现从一季度新增贷款以及货币供应同比增速来看，自去年10月以来的紧缩政策效果已经显现。一季度的新增信贷2.24万亿，基本符合7.5万亿的全年新增信贷总额以及“3322”投放节奏的目标。M2同比增速保持在16%的目标水平。紧缩的货币政策也对物价上涨起到了一定的抑制作用。
4月央行先后进行了一次加息、一次调准，但加息、调准市场反应却是两重天。清明假期后的加息仅使债券到期收益率出现微幅上行，甚至有些信用债品种到期收益率出现整体下行。市场对加息反映不明显一方面与资金面持续保持宽松有关，另一方面也与市场对加息早有预期并对调控政策处于观察期的预期有关。而此次调准却一改往常市场对加息更敏感、对调准更迟钝的局面，资金成本出现迅速上涨、市场到期收益率波动增大，一年期央票重现倒挂、公开市场操作回笼货币能力变差。原本公开市场呈现净回笼货币的状态在最后一周瞬间转变成净投放。而随着资金净投放，质押回购利率也相应回落。但在节前最后一个交易日，市场出现非资金面所引起的振荡，反映出市场对假日出台调控政策有所预期。
人民币升值加速、外汇占款增长迅速，稳健货币政策下调准变得更被动截至4月29日，美元兑人民币突破6.5，全月升值0.83%，1-4月累计升值1.9%，4月升值幅度接近前三个月累计升值幅度。在人民币升值预期下，热钱快速流入。以外汇储备-贸易顺差-FDI作为热钱流入标准计算，一季度流入热钱1679亿美元，是2002年四季度以来的季度最高值。外汇占款也在热钱大量流入的情况下迅速增长，季度新增外汇占款达到历史第三高峰。而4月份人民币兑美元的迅速升值也说明4月份热钱流入态势依然严峻。
热钱的大量流入使得被动投放的货币大量增加，调准也就成为回笼被动投放流动性的重要工具。但外汇占款的迅速增加使得调准变得被动。
在升值背景下，调准控制货币供给显得力不从心根源上说，资金面宽松主要是受内、外两个货币供给渠道难以限制造成的。由于热钱流入途径多种多
样，现在还很难统计并有效地封堵热钱。这就不得不被动的投放货币，造成因外部影响而导致货币供给增加。虽然可以通过调准回笼被动投放的货币，但由于时间上不同步，调准回笼货币要慢于被动投放货币的货币创造，在银行倒逼机制下难以有效回笼货币。在内部，虽然对新增信贷的控制效果良好，但M2以及存款的迅速增长和信贷的有效控制相背离表明监管机构对金融机构通过其他途径将资金融出限制较少。仅仅用调准的方式难以从根源上改变资金宽松的局面。
同时此次调准已经显示出调控政策之间的制约性。一调准就压缩公开市场操作回笼货币的空间，引起央票二级市场收益率上行，而若上调央票招标利率将增加加息可能，若加息则又进一步增加人民币升值预期引起热钱流入。
五月宏观调控政策预测
去年10月以来的调控政策有一个共同点被市场所察觉——调控时点总是出乎意料并偏好于节假日。这也直接影响到市场对五一假期出台调控政策的遐想，一时间市场患上假日忧郁症。
虽然这种假日忧郁症存在传染性，但正如上文的分析，加息若出于稳定的考虑，在抱怨物价上涨过快的群体性事件所造成的不稳定性不扩大化之前，加息的主要动因还不会改变。而预期五月CPI的回落，将决定至少五月仍不是出台加息政策的最佳时点。
四月外汇占款的大量流入预计将导致调准政策的出台。而人民币升值在经济保持较快增速，出口在全球经济复苏中得到恢复下将进一步加速。同时考虑到调准已经影响到其他调控政策，因此也不排除出台非常规的数量调控政策的可能性。
债券市场情况
本月公开市场操作情况以及未来一月货币投放情况
本月公开市场操作共投放货币9110亿元，其中央票到期4980亿元，正回购4130亿元，发行央票3060亿元，正回购3090亿元，实现净投放2960亿元。本月在加息之后，由于二级市场反映不强烈，央票发行顺畅，公开市场操作在前三周都能实现大量回笼，但在调准之后，资金成本开始上升，二级市场收益率出现上行，央票吸引力下降，公开市场回笼货币能力减弱，致使最后一周净投放2820亿元，占全月净投放的95%。而五月全月将有5080亿元货币投放，其中央票1990亿元、正回购到期3090亿元。如果没有加息或上调招标利率配合，调准回笼货币的效力将会因为公开市场操作回笼受阻而大打折扣。若不调准，热钱流入仍将导致基础货币的大量投放。综合来看5月资金面仍将维持宽松。
本月债券发行情况
本月共发行债券7702亿，较上月减少3637亿。其中发行国债1239亿占比16.1%，金融债发行1936亿占比25.1%，央票发行2800亿占比36.4%，短融发行916亿占比11.9%，企业债发行318亿占比4.1%，公司债发行30亿占比0.4%，中期票据发行462亿占比6%。
本月债券市场最大的特点为，前三周受加息影响一二级市场溢价明显，债券交投活跃。后一周受调准影响，二级市场收益率出现振荡，对后市看法出现分歧。
本月国债发行8期，其中3期储蓄国债、3期续发国债、1期贴现国债、1期付息国债。认购倍数最高为11附息国债04(续发)为2.21，最低为11付息国债01(续发)为1.49。不同期限国债都不同程度的受到市场热捧，续发品种参考收益率都低于票面，且大多位于主流机构预测区间下限。
金融债发行10期，其中国开行发行10期，农发行发行2期。认购倍数最高为11国开27为5.87，最低为国开24为1.42。其中由于11国开27与11国开26存在可调换条款，同时市场开始追逐浮息债，使得11国开27发行利率最终为3个月Shibor5日均值-0.35%，远低于市场主流机构的预测。
中票、短融受交易商协会指导价在加息后迅速上调的影响，一二级市场溢价空间增大，市场出现对中票短融的申购热，考虑到二级市场的收益率上行不明显，指导价格也逐周下调。AAA、AA+评级中票溢价在20-30bp，AA、AA-评级中票溢价在5-30bp。短融也有5-30bp的溢价。
加息后，1年期央票招标利率上行11bp并保持不变，3月期央票招标利率上行13bp并保持不变。在调准前，在资金充裕以及紧缩调控政策处于观察期的预期使得央票到期收益率略低于发行利率。调准后由于资金面短期紧张造成央票一二级市场利率倒挂，但央票二级市场收益率在资金宽松后很快回落。
未来一月债市预测
由于对热钱流入有较强预期，央行在五月仍将被动投放货币的情况下，市场资金面仍将保持宽松状态。由于通胀导致大部分企业盈利能力下降造成业绩下滑预计将使股票市场保持弱市。股市在资金吸收方面很难对债市产生强替代效应。
从对经济数据以及调控政策的预期来看，对债券市场影响较为强烈的政策出台概率较低。债券市场仍将受到资金与数据利好的支持。
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