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8月份利率市场回顾
如果剔除上周末的最后两个交易日，8月份货币市场利率整体处于稳定状态；而最后两天的异动更可能来自于工行(601398,股吧)转债发行等一次性因素冲击，比较类似于2月份的情景。
中长债收益率的走势出现品种分化。一方面，利率产品收益率经历了先上行后下行的震荡，最终绝对水平与7月底基本持平；另一方面，信用产品收益率继续下行。
[热点]看起来这与我们一直强调的尽管信用利差已经处于相对偏低的位置，但鉴于银行系统资金面的原因以及信用债自身特点，在目前阶段信用产品要好于利率产品的判断相一致。
利率市场中期趋势问题的补充
我们对于利率市场中期趋势的主要结论是，站在现在，展望未来约1年左右的时间区间，通货膨胀压力的不断上升将很可能成为决定债券资产的脉络，资金面在此背景中将趋向紧张，从而也意味着在趋势的意义上，我们看空债券市场。
诚然，不论是通货膨胀这个前提，还是债券市场下跌这个结果，都存在着很多值得深入讨论的细节问题。在这篇报告中，我们将重点放在通货膨胀与债券市场的关联这个层面。
首先，关于通货膨胀和债券市场的相关关系。数据显示，CPI，尤其是当期的CPI，并不能与债券收益率构成稳定的因果关系；而只是在特定的环境中，形成了比较明显的相关关系。
我们认为宏观经济背景同时决定了商业银行资金面和通货膨胀，而商业银行的资金面又决定了债券市场趋势，因此在结果层面，会看到有时候通货膨胀与债券市场走势一致，有时候两者相悖。
其次，关于未来通胀压力下资金面的趋势。在趋势的意义上讨论，一方面货币供给的速度，尤其是银行负债膨胀的速度，将慢于信贷增长的速度；另一方面，结构性通胀背景下，央行资产负债调整的思路将可能表现为宽货币，而对流动性控制偏紧的特点。
那么可以想象到的商业银行资产配置特点将是：信贷资产配置略带刚性，并且快于总资产规模的增长，这体现为信贷资产占比的上升；储备资产很可能经历明显增长，从而体现为储备资产占比的上升；那么相对应的，债券资产占比将系统性下降。仅仅在资产占比变动规律的意义上，上述的变化有些类似于2007年上半年的情况。
最后，劳动力成本上升下债市表现的国际经验。我们考察了日本、台湾、韩国在经济走过刘易斯拐点时期，宏观经济走势、货币政策关注点以及债券市场表现等问题。
看起来在债券市场层面，债券市场收益率基本跟随通货膨胀上升而上升，并且长债的波动平台要系统性的抬高；同时，期限利差前期表现为扩大，后期表现为缩小；这意味着通胀上升先导致长债下跌，后期随着货币政策的调整，短端利率呈现更快上升走势。
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