央行对经济增长似乎较为乐观,但对通胀的忧虑犹存,外界期望的政策很快放松可能会再次落空,房地产调控和结构性调整仍会加紧进行。相对于欧美政策上腾挪空间的匮乏,我们的政策空间将相对宽松。
8月5日,中国人民银行公布了《2010 年第二季度中国货币政策执行报告》。在经济增长的看法上央行的态度比较乐观,“运行总体态势良好,消费较快增长,投资增速高位回稳,对外贸易快速恢复。”
在“远见杯”中国宏观经济预测中,多数机构认为虽然三季度通胀会有所反复,但四季度会逐渐回落。但央行似乎对通胀仍然非常担心,“当前通胀预期和价格上行风险也不容忽视,价格形势比较复杂,通胀预期管理仍需加强。”
货币政策调控还将继续处于“两难”之中,下半年的宏观经济政策基调可能是:房地产调控、结构性调整加紧进行,货币政策适度宽松,财政政策不可能有大的刺激。
可接受的经济放缓
二季度10.3%的经济增长,让人们看到了经济加速下滑的可能,一时间,“二次探底”之音弥漫市场。但央行的态度仿佛较为乐观,“国民经济在快速回升的基础上有望逐步趋向稳定和可持续增长。”
此前许多机构担心宏观经济二次探底的风险,主要是基于工业增加值的快速回落。但是从央行的报告来看,货币当局却认为“工业增长总体较快,企业效益大幅提高”。
月度数据大概80%都是季节性噪音,因此宏观分析很大程度上就是季节调整。季节调整的方法有很多,就宏观预测而言,在时间序列右端点处的季节调整结果很不可靠,这时候直接观察原始数据反而是更佳选择。
从原始数据来看,6月份工业增加值的环比增长和2009年同期相当。同比增长速度很低,反映了2009年的工业增加值绝对值很高,而且2009年下半年的工业增长事实上放缓了。
目前经济增速环比只是略有下降,并且是政策主动调整的结果。政策当局对于经济二次探底并没有过多担忧,这从工信部节能减排以及房地产调控的力度都可以反映出来。
7月份,银监会、住建部、国资委三大部委也集中表态,否认了房地产调控转向的可能。近日,一线城市第三套房贷暂停。8月8日,工业和信息化部公告了18个工业行业淘汰落后产能企业名单,共涉及企业2087家,要求这些企业的落后产能必须在9月底前关闭。这都说明结构调整的力度在加大。
通胀隐忧仍存
与一季度央行报告相比,二季度报告中去掉了“均衡放贷”的要求,确认了货币信贷增长从2009年的高位回归常态。央行报告首次写入了货币增长要考虑价格水平,并再度强调通胀预期管理。“全球货币条件比较宽松,富余资金可能寻找各种途径和出口;当前国内劳动力价格趋升,资源环保成本加大,资源性产品价格改革继续推进,都有可能对通胀预期产生影响。”这显示出央行对通胀的忧虑并没有完全消除。
目前中国经济还处于后金融危机的非常时期,实体经济的流动性偏好仍然较高,因此前期的货币高增长并没有演化为高通胀。一旦经济回到正常轨道,货币需求函数趋于稳定,前期超发的货币就会演变为实体经济的通货膨胀。伴随的现象则是货币流通速度提高和存款搬家。
2009年上半年超发的货币像一只笼中之虎,农产品(000061,股吧)、房屋、股票等资产价格此起彼伏的涨落是这只老虎的咆哮;而一旦笼门打开,老虎必然出来伤人,演化为高通胀。这一局面有可能在2011-2012年成为现实。
但是就短期而言,下半年通胀压力不会太大。由于上半年信贷供应处于偏紧的状态,下半年有可能略微宽松。目前货币市场利率保持在低位水平,流动性局面宽松。这些有助于保证房地产调控等结构性调整顺利进行,防止多项负面因素叠加产生不利影响。
对于国际形势,央行态度显得更加谨慎。一季度报告认为“全球经济二次探底风险降低”,二季度报告则认为“欧债危机和金融部门风险增加了全球经济前景的不确定性”。
由于美国经济二季度增长低于预期,延缓了货币政策退出的步伐。伯南克重申美联储将把超低利率继续维持一段时间,若复苏不稳,美联储将考虑进一步采取刺激措施。而欧洲经济复苏的势头甚至弱于美国。无论美欧,高额的政府债务都对新的财政刺激施加了诸多限制。
相对而言,中国宏观经济政策调整的空间更大,货币当局处于进可攻、退可守的位置。目前存款准备金率处于历史高位。如果宏观经济下行,通过下调准备金率、暂停央票发行,就可以释放大量流动性。并且财政收入高速增长,即便是最坏的情形下,通过财政支出扩张也完全可以止住宏观经济下滑,防止经济二次探底。
相对于一季度报告,央行报告新增了“新兴市场经济体通胀及资本流动压力加大”。人民币从6月19日重启了升值进程,未来热钱流入会加速,这将增加央行回收流动性的压力。为了回收流动性,央行首先会改变央票发行的数量和节奏,然后可能提高准备金率,在通胀成为不可逆转趋势的时候,央行可能上报国务院,调高利率。