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本期转债票息条款差，但股价已经超过转股价，转股稀释率也较低。条款上看，该转债发行规模为7.2 亿元，规模不大，期限为5 年。初始转股价为21.11 元，与当前股价相当，发行满6 个月后进入转股期。转债票息为0.5%、0.8%、1.1%、1.4%、1.7%，到期还本付息。面值计算的到期收益率仅为1.09%，在所有个券中处于最低水平。
[热点]本期转债对正股的稀释率为4.8%，处于较低水平。原股东按每股配售0.88 元可转债的比例优先配售，转债优先配售总额为总发行额的99%，余额将采用网上定价的方式发行。
由于票息率低、信用资质一般，本期转债债底值低，仅为78.85 元。我们认为，传统转债由于票息率较低，其最佳参照是同样票息率较低的分离交易纯债。从我们的信用分析来看，双良转债（4）
信用水平与分离债中的葛洲（4+）、长虹（4+）、国安（4-）、康美（4-）等较为接近。其中，同样不能做回购融资且期限相近、债性评级也为AA的长虹债到期收益率高达6.08%。我们简单假设双良转债合理债底折现率应与长虹债相同，大约在6.1%左右，对应的债底值为78.85 元，债底值明显偏低。不过在当前市场环境下，投资者对债底值仍不会给予特别高的关注。
该转债回售、转股价修正、赎回条款均中规中矩。
该转债回售条款触发条件为“转股期内，股价连续30 个交易日低于转股价的70%”，回售价格为103 元（含利息）。转股价修正条款为“存续期间，当公司股票在连续20 个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%”。此外，赎回条款无特别之处。
定价分析与投资策略
正股特色鲜明决定了该转债具有中长期投资价值，但短期股价如有波动，建议投资者把握低吸机会。显然，双良转债又是一个有“故事”可讲的公司，余热利用、海水淡化等诸多业务均符合产业政策，也有望推动公司的快速发展。短期来看，由于大股东将全额参与转债优先配售，至少公司将倾向于在消息面上保持正面。而股市已处于震荡区间偏低的位置，除非发生大规模的风格转换，否则双良正股大幅下跌风险似乎还不大。
当然，由于投资者对其增长前景的认知已经非常充分，转债发行利好也已经兑现，正股继续上涨空间也不宜过高估计。我们认为，虽然条款较差，但由于公司基本面有鲜明特色，决定了转债中长期投资价值明显。短期来看，公司正股已经累计了较大涨幅且估值已经不便宜，未来上涨需要订单获得突破的刺激，其间波动难免，由此导致的低吸机会值得把握。
该转债上市时仍将受到市场追捧，但中行(601988,股吧)转债发行相关消息是影响其定位的重要变量。从供求上，由于发行规模较小，也未设网下申购，转债投资者只能选择从二级市场收集筹码。考虑到目前债券基金等转债持仓比重不高，二级市场无券可选，加上新债券基金的发行，作为今年以来首只新券，该转债将受到市场的追捧，定位仍将较高。但是除正股波动因素外，中行等转债发行时间也是影响投资者情绪及双良转债定位的重要变量。毕竟，届时市场供求关系将完全逆转，虽然双良等小盘个券仍将较中行转债享受一定的溢价，但估值难免受到冲击。当然，放在当前时点，我们还无法预期影响的幅度。
参考二级市场个券，20.98 元股价下预计本期转债定位在125 元左右。虽然条款上有所不足，但其基本面决定了该转债未来表现具有想象力。此外，作为年内首个上市新券，相比二级市场流动性不佳的其他老券，投资者可能愿意给予一定的流动性溢价。综合这些因素，同等平价水平下该转债定于预计将略高于新钢、博汇转债。目前，新钢、博汇转债的平价水平分别为97.8、91.2 元，转债价格为122、120.8 元。参考二级市场个券，当前20.98 元股价下，本期转债平价水平为99.4元，预计本期转债上市定位将在125 元左右。在操作上，如果转债跌至110-120 元区间，通过增持转债博弈公司基本面变化；但如果绝对价位超过130 元，该转债将透支未来股价上涨空间和赎回预期，性价比将大为降低，建议投资者予以谨慎对待。
