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第五届中国创业投资价值榜高峰对话四讨论实录
和讯基金消息 2011（第五届）中国创业投资价值榜暨颁奖典礼于2月16日在北京举行，主题为“腾挪跌宕 价值回归”。和讯基金作为独家财经网(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)络支持媒体全程对颁奖典礼做了图文直播。以下为高峰对话“2012年中国私募股权投资发展趋势与战略展望”讨论实录。
主持人：下面有请下一个圆桌对话的嘉宾上场，和大家一同来探讨2012年中国私募股权投资发展战略与趋势展望。
梁英杰 KPCP China合伙人；
程厚博 东方富海总裁创始合伙人；
黄晓滨 云锋基金董事总经理；
王岑 天图创投合伙人；
朱方 力合清源董事长；
梁英杰：来到我们论坛最后一个讨论环节，我是KPCB梁英杰，由于我们在台上的一些嘉宾要赶飞机，所以我们这个论坛会比较紧凑一点，但是不减它的精彩，我们控制在半个小时，所以会是非常精彩的话题。回答问题的时候，各位嘉宾可以先介绍一下自己跟机构，下面就直接进入我们的话题。
今天其实我们谈未来的趋势跟发展的战略，今天其实我们谈的私募基金、股权基金来讲，其实一直都有几个环节，一个是募资、一个是投资，投资完了以后管理投资，最后退出，今天其实前面三个论坛，我觉得我们有两个论坛主要是谈退出，有一个是牵扯到投资方面，但是在募资方面其实也是很重要的环节，我们今天没有太多的讨论，所以我想今天我们的这个论坛先从募资趋势来谈一谈，往后推下去到投资、退出等等。
募资我们今天在座的几位嘉宾很多都是人民币基金的合伙人，人民币的LP我们一直觉得可能跟美元的LP倾向有一点不同，我们看到大部分人民币基金都是5+2的架构，可能最多只有7年的投资期，跟美元10年的投资期不同，这个不同会影响到他投资的策略，偏重的投资的重点跟投资的阶段。所以我从这个话题开始去聊一下，看看几位嘉宾对于我们募资人，他是不是比较短线。这个倾向有没有在过去一年多，随着越来越竞争激烈，在一些PreIPO项目竞争激烈的情况下，大家会感受到投资其实投PreIPO越来越困难了，LP的想法有没有改变。因为有一些基金，好像刚才也听到，有一些10年的人民币基金也有了，有没有一个趣事，就是我们LP接受更长期的投资期的基金，然后未来我们在人民币的融资方面有没有一些，怎么展望，有没有一些困难，展望等等。
程厚博：东方富海比较新的基金大概有4年的历史，我们累积4个基金合计的资金规模是70亿，我们累计也投资了90多个项目，应该说发展的速度还是比较快，正好也赶上了中国这一波创投市场发展的高峰过程。
关于主持人刚才问的这个问题，确实是这样的，我们在前面几次募资的时候，正好赶上这个市场比较热闹，从最近的感觉来讲，应该说是相对比较困难。我也知道我周边的一些朋友他们在募资，相对难度要大一些，因为这些证券市场还有整个全球经济不景气，外币的整个基金募资也好，还是人民币的基金的募资，也都发生了一些波动，有钱人口袋里面的钱变少了，或者说变紧张了，甚至就是包括我们已经募集到位的基金，它分期付款，我们也会担心可能在第二次或者说第三次的时候，可能有个别人会有一些资金困难，这是一个现状。
关于未来的话，我觉得整个人民币LP是一个逐步成熟的过程，从我们2007年开始募第一个基金的时候，应该说大家的想法，GP跟LP的想法还是非常不一致的，LP有自己的一些奇特的想法。而到今天为止，应该说我们已经有很大一部分LP知道这个行业的一些规矩了，所以他们也慢慢逐步懂得这一些道理。我们现在在募资的只有，我们逐渐把这个时间也在拉长，从5+2到6+2、7+2。
前两年大家可能在拼规模，你募了20亿的基金，我要募30亿、40亿比你更牛，我觉得可能未来到了不是拼规模的状态了，谁能够去打造一个更加专业化的平台，这样可能给投资人更好的回报。所以未来是一个有差异化的，并不是拼规模的，我总体对未来人民币的募资还是有信心的，谢谢。
朱方：力合清源可能是我们在座的这些基金里面最年轻的一个基金，虽然我的年龄比较大，但是这个基金很年轻，一年多一点的时间，我们的前身是我们清华力合创投的投资公司，那是1999年成立的，也是跟程总他们创新投那个时候差不多的时间，我们是原来纯国有的一个投资基金。
我们在一年多之前做了一些改制，整个的投资团队，整体平移到了以民营为主的投资管理公司，叫力合清源，我们最近也投了将近50个项目了。
在融资的过程当中我很同意刚才程总讲的，实际上中国LP和中国的投资人是在最近一些年成长非常快，而且质量非常好的投资人。我记得原来在别的会上曾经讲过，原来人民币的募集是非常困难的，而且我也曾经听到过当时一些海外的一些基金的人，在这样的会议上讲，中国的LP在哪里？后来我们可以看到，中国的LP现在在全国各地，我们全国各地都有中国的LP，或者中国自己的基金的LP。而且现在中国自己的基金的总量已经超过了外资的基金总量，所以从这个角度来讲，我觉得中国的LP是成长非常快的。
我也同意刚才程总讲的，现在中国的LP成长质量也是在成长的，他们对从开始，什么叫PE、什么叫VC、什么叫市盈率，都不是很清楚的情况下投了第一笔钱，到现在他们会很讲究投资回报，很讲究你可能不可能完成投资回报，甚至也开始关心朱总你年龄多大，你如果再管这么多基金，你能不能管得下去，所以这些都是应该说国际上非常重视的一些LP对管理人的一些要求。
我也对中国的，虽然我们当前在融资中会有一些这样或者那样的困难，但是我很相信，中国的经济发展，如果持续还是以这样比较高的速度的发展，中国的风险投资的募集或者中国的钱的募集，我不认为是一个很大的问题。而在募集中最大的问题是你的管理人交没交上一份好的答卷、好的效益。在好的效益的情况下，会得到很多LP的支持。
我们曾经再一个地级市的一个区，我们募集了三期基金，已经募集了超过6个亿的资金，所以可以看到，我们很多发达地区的LP是很有钱的，谢谢。
黄晓滨：我是云锋基金的董事总经理黄晓滨，今天很高兴在这里跟投资行业的这些专家、前辈在一起交流。因为我们基金也算是时间很短的一家基金，也就是一年多的时间，有美元基金，也有人民币基金。整个在私募股权基金在融资领域里面的话，应该讲也是这样几个趋势。
一个就是进入PE投资、股权投资领域的这种合伙企业是越来越多，整个投资领域这方面的投资人也很多地话愿意把钱投到一级市场这里面来，因为在整个二级市场现在的低迷，也推升了大家对一级市场的兴趣。经过这样几年的发展，LP这块儿的快速成长，也是被各个新闻媒体、各个行业都轮番地教育了很多次，现在的LP都还是很专业的，不像前两年的LP，只要你有公司，你有项目我就把钱给你了，现在的LP他是要看你的投资人、看你的团队、看你的专业、看你投资理念，甚至很多LP都要参与到你的基金的投资项目中，很多基金在LP的会议上，很多的LP都会比较专业地对你的投资行为提出一些建议和质疑。所以整个融资这一块儿的领域，也导致了现在的股权投资基金要在市场上进行融资的话，要更加地有你的专业性，在团队的能力上，在责任心上以及在整个组织体系上，有更加的一个保障来促使投资人愿意把钱给你。所以这样一个趋势我想在未来会更加地加强。所以整个资金面的趋势我还是看好资金对于股权投资市场领域的投入。
王岑：天图创投成立10年了，前6年主要是自有自己在投，就是GP的钱在投。目前资产规模50亿，投资以成长性为主。
第二回答刚才梁英杰提出的问题，问到的是资金面的问题。我自己感觉2012年的趋势是有几点。
第一点，因为投资方，这个项目会往发展期甚至是发展早期走，所以对应的资金的存续期有可能会加长，5+6变为6+2、7+2，因为这个帐很好算了。以前的LP可能纯粹为了PreIPO，PreIPO可能赚一倍，扣掉税以后可能连50%、70%都不到，所以如果再多等两年有可能赚三倍、五倍，这是第一个趋势。
第二个趋势就是个性化定制的基金还会存在，所谓个性化就是指的有一些LP可能会参与基金的决策，包括参加一些例会，这种趋势我认为短期内是不会消失的。
第三点就是专业化的会逐渐出现，其实人民币已经出现了，在江浙比较发达的一些一线城市，杭州、上海都逐渐出现了一些专业的，包括一些家族基金。因为中国最有钱的这些人，有可能是60后或者50后的，已经处在一个换代的局面了，他的下一代不一定愿意做实业，所以更愿意做投资，而自己不具备管理资金的专业能力，所以他会把一部分钱交给专业的来管理。
所以2012年这三点会成为潮流，谢谢。
梁英杰：确实是我们人民币基金在对回报方面，LP的回报方面等等，确实是有不同。从这个层面出发我们展望一下投资的环境，投资环境从去年的估值来看，我们去年年初到年中，可能这个估值直接讲，很多投资的案例，我个人跟朋友见到的，可能都差不多要12到15倍的区间，都是很多人去竞争的，甚至有更高的PE出现。最近跟大家讨论，可能这个经济环境比较不好的情况下，开始见到一个估值下降的情况。
我们展望，在今年2012年的时候，我们觉得在投资的估值方面，在我们投资的基金追诉项目的竞争环境方面，又有什么一些判断？和预估，请程总先开始。
程厚博：投资是一个反周期的，应该是经济的世道最差的时候做投资，你肯定得到回报最好，所以我就先说，我的判断现在就是最好的投资时机。刚才梁总讲了，去年，尤其在上半年的时候，投资的整个市场状况相对比较疯狂，我们也被抢掉了若干个项目，都是因为这些价钱抬高或者是什么条件都不需要的情况。我就说现在应该是回归到相对理性的状态，应该是投资的最好的时间点。
对未来整个创投行业或者说股权投资行业，我自己的看法是，一方面是中国的资本市场的红利已经逐步回归到了它相对正常的一个状态。以前我们发股票市盈率到80倍、70倍，我投10倍、20倍，还有那么大的中间的差价。现在市场的整个，证券股票市场的定价已经到了20倍左右，所以这样的话资本市场的红利这一块儿，我觉得它到了相对合理的一个，以前有点儿疯狂，但是现在到了相对合理，它就从而导致了我们整个做股权投资这个基金的平均回报收益，也要回到一个合理的情况，就相当于这个行业也成熟了，他要回到一个合理的状态。
我们做过一些统计，当初前几年我们有一些基金，包括我们自己第一期的基金，整个回报不是说年均多少，而是说赚了多少倍，是用倍数来说的，可能赚了10倍、8倍、5倍、6倍的。那未来我觉得正常的情况下，就要回归到你在整个，基金在你的期限结束的时候，你给投资人带来了一个多少的回报，是年均能够收益有多少。我认为谁管的基金，能持续地保持在30%的收益，就是一个非常好的管理人。
但是虽然回报可能降低了，但是我觉得回归理性以后，这个市场的空间就更大了，包括中国的资本市场，现在证监会改革的力度也非常大，以及前面一场嘉宾说的，中国未来很大的退出市场是在并购，我在这儿说到并购我简单插一句，我就说我们中国并购的时机完全不成熟，因为并购的关键环节还掌握在证监会手里，如果说把发新股，就是换股的这一个环节，如果能够市场化，那我觉得中国真正的并购就放开了，这样的话我们做投资的不仅是直接上市，IPO是一个主战场，也可能并购也是成了我们更大数量的战场。所以未来对并购我也寄予一个期待，希望能够走到相对市场化的环节。
总体上我觉得将来的趋势是，可能基金要分化了，从现在开始也在洗牌，未来会出现一些规模更大的、更有特色的，比如说他有专业背景的，或者说他投资的趋势是超前的，这些各自有自己特色、差异化的风格的，而且能够持续发展的基金，因为投资行业是一个长跑、不是一个短跑，不能说你投了一个项目成功了，你后面就一辈子都成功，你要能够持续地创造价值，这个我觉得是未来的趋势，就是好的更好，优秀的集中起来了。
刚才有一位嘉宾说是，中国的投资机构上万家，我不知道到底多少家，可能几千家、上万家，但是最终我相信市场上留下来的是少数的，谢谢大家。
梁英杰：四五千家肯定有，在天津股权交易协会注册的有两三千家了以后，没有注册的加起来一定有。
朱方：我觉得可能有一段时间，我估计要超过半年左右的时间，是我们现在投资人很尴尬的一段时间。就是大家知道像去年，我们的创业板的平均市盈率在70到80，到去年的年中的时候，或者说7、8月份的时候，市盈率被腰斩了，那时候在35、40的样子。现在大家看创业板的市盈率，几乎又被腰斩了。但是在这个时候二级市场作出这样的估值的调整以后，去年大家手里募集到的人民币的基金还是相当地充裕的。所以出现一个什么尴尬的局面呢？
就是现在比较好的或者说好一点的项目，仍旧维持一个非常高的价格，所以在这种情况下，有很多投资人，他现在还需要用12倍、15倍的PE去进入一家公司，这样的话大家可以想像，如果他连20倍都发不出来，25倍都发不出来，他在发行中还有很多的问题，不是每支股票都能发行出去的，那个时候的投资风险就增大。所以我认为在相当一段时间里头，会有一个尴尬的时期，对很多的投资公司是一个考验。在这个时候我觉得每一个投资公司、每一个基金的管理团队，需要认真地，或者是非常仔细地，确实要有眼光地做好你的投资，要不然你可能最后很难交差，这是我的一个看法。
黄晓滨：关于PE这块儿估值的一个话题的话，我也很同意前面几位嘉宾说的这样一个观点。因为现在整个我们做PE投资，关键还是要去判断这个企业未来的成长性，我们不是赚他现在目前的这种估值，我们投资的回报来源于他的未来的成长。真正好的公司，虽然说这一轮经济的下滑以及二级市场的调整，真正好的公司在PE投资的时候，他的估值并没有降，也都是在10倍以上的这种水平。
真正的话像做PE的这种投资回报率，可能整个趋势还是下降的，这个是明摆着的一个事实，关键还是看企业未来的成长性，能不能通过他的成长性给我们带来好的回报。如果要指望在股权投资上有什么好的回报，可能你的投资阶段性要往前提，你可能要做VC阶段的投资，那时候的风险的性更大，但是可能回报率更高一些，我做这样的一些补充。
王岑：谈谈一些最近的感受，最近看了很多各行各业的一些企业，看了现金流量表，经营性现金流净额正的很少，短期借款多的很多，长期借款很少，这说明什么问题呢？企业目前大部分都缺钱，银行不敢给长期借款，只能给短期信用额度。
2011年开始，原材料、人工成本实际上都涨了，我看到几个企业基本上涨了30%，所以说2012年肯定会递延效应，肯定还是缺钱。
资本市场目前PE也好、VC也好，因为刚才谈到了，资金未来集中度越来越高，强者越强、弱者越弱，未来肯定是一个二八效应，大部分的钱掌握在20%、30%的人手里，他们有定价权，所以以前的一些小基金靠15倍、20倍、25倍冲上去的可能性会逐渐降低，
未来上市这一块儿，以前什么企业通过一些其他的渠道都可以上市，一上市可能发行50倍、80倍。上市变为一个稀缺资源，未来的趋势，肯定上市这种稀缺资源性会逐渐降低，那么就会递延到一级市场。好的企业给15倍、20倍是没问题的，甚至去年的利润可能已经800万了，但是他所处的行业是新兴行业，增长还能30%、40%地增长。举个例子消费服务行业，这种企业上市给的市盈率不会低的，上市之后也不会低。但是像以前上市的一些企业，上市的时候很高，但上市之后可能降多10倍、15倍了。最近大家如果看股票的话，很多企业已经跌到很低了，所以递延到一级市场，递延到我们投资者手里，我们就会思考，我们是投PreIPO的企业，是以上市为目的还是以赚钱为目的。我觉得我们天图肯定是以赚钱为目的。所以核心还是考察企业的基本面，到底它的盈利能力怎么样，如果好的话等一等也可以，给高一点也可以，但是不好的企业，明年就要上市，或者说今年就要报材料，也不一定会投。因为上完之后完全是赌博，赌一个30倍、50倍市盈率，如果赌不中呢？而且上了之后得锁一年，一年之后你跑得掉吗，你跑的时候会30倍吗？不一定，所以投资会越来越谨慎。
作为天图来说我们会稍微往前看一些，往发展期甚至是发展早期看一些，谢谢。
梁英杰：最后一个问题。
第一，我希望各位嘉宾很简单告诉我，在2012年比较2011年，你们会投得更加快一点还是减慢一点，这是第一。
第二，总结一下对未来一年的展望。
程厚博：我们去年总共投了20多亿，今年的计划应该也是差不多，刚才我已经说了，世道最不好的时候，是最好的投资时间，所以我们会继续加大投资的一个力度，我们对未来还是比较看好的。
朱方：因为我们是一直做科技类中早期的投资，去年我们投了差不多将近7亿，我想今年会适当地放慢一些脚步，我估计我们的投资水平在5亿左右。因为这两个亿差在哪儿呢？应该说差在去年的前半年，所以我觉得今年我们还会比较理智地，或者说更按照整个金融投资的规律来做好我们的工作，谢谢。
黄晓滨：关于未来的投资我们是这样考虑的，就是我们不会停止看项目、寻找项目的步伐，这个步伐会不断地加快，但是就想说投资这块儿会更加地谨慎，这个是整个行业的趋势。我们认为市场机会永远是存在的，机会永远是相对的，所以看你是从什么角度去看它，谢谢。
王岑：就是四个字，一如既往。
梁英杰：谢谢各位嘉宾，今天我们的论坛就到此结束，我们用热烈的掌声欢送各位嘉宾，今天论坛就到这里，谢谢。
