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在经历了去年的波折后，今年中期票据发行量飙升。中国债券信息网统计数据显示，前四个月发行量达2796亿元，比去年全年发行总量高1000多亿元。
在数量快速上升的同时，发行人与承销商之间，一、二级市场投资者之间展开了戏剧性博弈，呈现出此起彼伏的局面，而利率由利于一级市场投资者转向利于二级市场投资者。
[热点]“这种市场主体之间的博弈最终有利于推动利率真正市场化”，联合证券一位研究人员称。
强势大客户
在今年前四个月共发行62次中票。值得注意的是，几个超级大型企业发行的中票利率明显低于市场利率。
3月27日，中国石油化工股份有限公司发行2009年第一期中期票据，期限为3年，发行量100亿元。最终票面利率仅为2.25％。
“这明显低于市场利率，也低于银行的资金成本”，某大行资金部人士称。他分析，按照当时的利率水平，商业银行的资金利率成本约为1.3％，其它成本1％，综合成本约为2.3％。如果投资该期中票，还要倒贴5个bp(基点，万分之一）。相反，如果银行拿这笔资金去贷款，即便在3年期基准贷款利率下浮10％，仍有4.86％，远高于中票利率。
目前中期票据的承销方式基本全是余额包销。如果承销产品卖不出去，很有可能砸到银行自己手中。该人士分析，承销商之所以愿意接受这么低的价格，很大程度上是为了维护客户关系，“大企业的谈判能力很强，银行不愿意轻易得罪这些客户；而且维持这些客户后可以通过该客户的存贷款收益中获得补偿”。此外，大行手中资金宽裕，几十亿，上百亿对它们并不是什么大问题。
正常情况下，低于二级市场收益率的票据，除了另有利益的承销商，不太会有机构“发扬风格”买进的。
上述代号为“09中石化MTN1”的承销商为交行和工行。记者致电两行资金部有关人士了解有关情况，双方均不愿意透露当时发行时本行持有的比重，称“属商业秘密”。而于价格，“是按市场价格，当时资金面很宽裕，这个发行价格是正常的”。交行资金部一位人士称。
平安证券分析师贺毅指出，一季度资金面的确宽裕，但中期票据发行价格除与资金供求状况有关外，与发行人的资质和谈判能力有很大关系，像中石化、中石油这种大型国企，其信用评级是比照铁道部债券的，今年一季度 “通常比铁道债高20bp,但比同期限的企业债或公司债低50bp”。
4月20日国家电网集团发行的代号为“09 电网MTN1”的中票同样属于这种情况。这同样是3年期浮息式固定利率债券，发行利率为2.35％。而据某股份行专业人士介绍，当时的该期限的利率应为2.6％，比市场利率低了25个bp。
“主要原因还是客户谈判能力太强”，该人士称。他透露，就在前不久，某国字头大型企业发行三年期中票，要求承销商以2.3％的利率发行，而当时二级市场利率为2.45％，相差15个bp。而通常而言，一级市场利率本应高于二级市场利率，以便吸引投资者提高债券流动性。
一季度超大规模的信贷投放，使得各大银行必须要争夺更多的客户，也是这些客户谈判能力增强的重要原因。
目前中期票据承销商多是银行（券商目前仅有中信证券(600030,股吧)和中金公司），尤其是一些有实力的大行。他分析，一些银行承销商之所以愿意挨宰除了为维护客户关系外，也是为了积累经验，树立形象，“银行在参加企业中票主承销商竞争时，此前承销发行过多少债券、承销规模都是实力的体现”。此外，作为大承销商，也有一帮自己的关系户，“会让小兄弟们帮忙一起吃进一些”。
银行间市场交易商协会一位研究人士认为，大客户压价行为看似不正常，但也是市场竞争的结果，如果承销商无利可图，发行利率肯定压不下来，“没人愿意只做赔本生意”。他分析，承销商之所以接受，一个重要的原因是这一发行价格通常仍高于银行的资金成本“活期存款的利息成本是很低的”。
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