信达证券李建朋：地方政府债深度投资分析-债券频道-金鱼财经网

发达国家竞相采用数量型宽松货币政策，英国、美国先后宣布加大数量型放松的力度，随后英镑、美元开始大幅贬值。我国或将被迫跟进数量型放松货币政策，通过对进出口压力、通货紧缩困局和数量型工具操作空间三个方面的分析，我们认为，跟进数量型放松货币政策存在一定的迫切性、有效性和可行性。

我国目前的法定存款准备金率，离历史高点17.5%仅下降了2%，远远高于1985年以来的均值12.15%；而0.72%的超额准备金率则成为货币市场基准利率继续下降的“拦路虎”。公开市场操作方面，国债发行量剧增，为公开市场操作提供了充足弹药。扩大公开市场操作对货币政策目标的影响力是有可能的。

中央代发地方政府债券具体办法已经出台，而新疆政府拔得头筹，本周一在CHINABOND上公布了发行方面的通知。我们认为这些地方政府债与现有的城投债，在发行平台、主体资质、发行利率、期限等方面存在或多或少的差异，二者之间互为补充，而非替代。

预期地方政府债和城投债的市场参与者也存在一定的分割：前者可能更多受到商业银行的青睐；而之前城投债的投资者，有较高风险承受能力，且要求较高投资回报，会继续投资城投债。

3月25日，国开行将发行09年第1期金融债，也是国开行转制以后发行的第一只债券。我们认为，本期国开行金融债的发行难以延续08年国开行金融债火爆局面：一是次级债和即将发行的地方政府债券，对政策性金融债有很好的替代效应；二是近期金融债一、二级市场反应投资者兴致不高。

中央代发的地方政府债，与城投债互为补充

中央代发的地方政府债券定义。2009年地方政府债券，是指经国务院批准同意，2009年发行，以省、自治区、直辖市和计划单列市政府为发行和偿还主体，由财政部代理发行并代办还本付息和支付发行费的可流通记账式债券。地方政府债券冠以发债地方政府名称，具体为“2009年XX省（自治区、直辖市、计划单列市）政府债券（XX期）”。债券期限为3年，利息按年支付，利率通过市场化招标确定。

中西部地区分配到的债券规模较大。发行2009年地方政府债券，主要是为了解决新增中央投资地方配套的公益性投资项目地方政府配套资金困难问题。由于中西部地区涉及民生的建设项目欠账较多，这次中央公益性投资项目向中西部重点倾斜，相应地，中西部地区配套任务较重。考虑到中西部地区政府财力普遍较为薄弱，筹集配套资金能力有限，如果中央对其分配债券规模较小，配套就会出现困难，这不利于中央既定政策目标的顺利实现。因此，分地区债券规模分配，重点考虑配套需求因素，相应地，中西部地区分配到的债券规模较大。

从目前财政部公布地方债发行细节来看，我们认为这些地方政府债与现有的城投债存在较大的差异性，二者之间互为补充，而非替代。具体分析如下：

（1）不同的发行平台。地方政府债券统一由财政部代理，按照记账式国债发行方式，面向记账式国债承销团甲类成员招标发行。中标的承销机构可以采取场内挂牌和场外签订分销合同的方式分销。地方政府债券发行后可按规定在全国银行间债券市场和证券交易所市场上市流通。目前的城投债主要有企业债、短期融资券和中期票据，它们主要通过现有的企业债、短融和中票的发行渠道发行，主要在银行间债券市场发行流通，其中部分城投类企业债可以在交易所市场发行流通。

（2）不同的主体资质。地方政府债券，政策性性色彩浓厚，主要是出于解决新增中央投资地方配套的公益性投资项目地方政府配套资金困难问题，发行主体偏向于欠发达的中西部地区。而城投债的发行主体往往是发达地区，这一点在中期票据和短融上尤为突出。

（3）不同的发行利率。地方政府债券，由财政部代办还本付息，按照记账式国债发行方式，面向记账式国债承销团甲类成员招标发行，其信用实际上接近于国债，所以发行利率方面接近同期限国债二级市场利率，且同样具有免税的优惠。而城投债本质上还是企业债，发行利率上更多的参考目前二级市场企业债券的发行利率，没有免税的优惠。

（4）不同的发行期限。地方政府债券的期限为3年；而城投债类企业债的发行期限一般在5年以上，并且往往含有投资者回售权。

可以看出，两种债券表现出较大的差异化，二者互为补充，丰富债券市场的投资品种。地方政府债券可能更多受到商业银行的青睐；而之前城投债的投资者，有较高风险承受能力，且要求较高投资回报，会继续投资城投债。

信达证券李建朋：地方政府债深度投资分析

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