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概况
08年和09年一季度重庆钢铁业绩均好于行业水平。基于产销形势较好及盈利能力增长的预期, 我们预期09年、10年公司将分别实现营业额120亿元、154亿元, 净利润分别为6亿元、8.1亿元, 增幅分别为0.33%、35%。给予公司对应09年每股净资产0.8倍市净率估值, 12个月目标价为3.18港元, 为买入评级。
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业绩表现持续优于同业
重庆钢铁是中国最大的中厚板生产商之一，主要产销中厚钢板、型材、线材、冷轧薄板和商品钢坯等。08年，尽管受制于产能限制，公司钢材销量仅小幅增长2.3%至321万吨。但是，公司实现营业收入165.17 亿元，比上年增加37%；实现归属于上市公司股东的净利润5.98 亿元，较上年增加33%；基本每股收益0.35 元。相比之下，08年32家A股上市钢铁企业每股收益0.22元,同比下降0.42元。同时，公司毛利率为16.05％，同比增加2.47个百分点，也好于同业4.2个百分点的下降。
当期业绩继续增长的原因主要是公司的中厚板盈利能力很强，08年毛率仍高达26.9％，几乎与07年持平。同时，该品种销量增加11％至128万吨，最终，其贡献当期毛利高达75％以上。
根据最新披露的09年一季度业绩，钢价同比大降令公司营业额大降40％至24.61亿元，但盈利能力仍维持稳定，11％的毛率水平与08年一季度相当。净利润同比虽下降89%至2,000 万元，但这一业绩表现在同业中仍亮丽，因为72家大中型钢铁企业同期亏损超过33亿元。
值得一提的是, 公司08 年存货跌价准备计提较为充分，共7.87 亿元，占08年三季度末存货的比例超过20％，预示09年计提准备的压力较小。
图1：08年销量及毛利结构
产销无虞
与同业相比，重庆钢铁虽然规模不占优势，但目前公司产销形势却有两大优势，经营更为稳定：
首先，两年4万亿的刺激计划四分之一为灾后重建，预期每年能额外带动区域性钢铁消费千万吨以上。重庆钢铁毗邻四川，预期成为该计划的直接受益者。
其次，中国目前存在工业化向中西部转移的趋势，而于重庆，目前已经是我国第四大汽车生产基地和全国最大的摩托车生产基地，更已成为第三个国家综合配套改革试验区，中长期内以工业和建筑业为代表的第二产业将得到快速发展。而依据重庆地区各行业发展规划，2010年钢铁消费量可望达到千万吨以上。重庆钢铁作为区域内主要的钢铁供应商，目前产能仅350万吨，更显示供不应求的可能。
我们以为，重庆钢铁未来两年不存在产能过剩的担忧，这是公司相对于其它地区钢铁行业最显著的优势。实际上，从去年4 季度以来公司的中板生产线都是满产，明显优于其它企业20%-30%的减产幅度。国际钢铁协会最近还预测, 09年中国钢铁需求下滑5％左右。
图2：重庆GDP增速高于全国
图3：重庆固定资产投资增速明显快于全国
