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索菲亚：逐步验证长期成长逻辑
地产建筑周期不改长期成长逻辑
公司和韩国汉森作为本土定制家具领导品牌均体现出穿越周期的特点。二者的零售业务优于地产建设活动表现，消费者向品牌家具消费转移、房屋翻新家具需求上升成为长期成长逻辑。中国定制家具近 5 年才开始明显发展，仍处于成长早期。在目前大多数消费品在一线城市的增速明显低于各自所处行业的平均水平情况下，公司 2015 年一线城市的订单增速仍能达到 30-40%的水平。
索菲亚与韩国汉森的成长路径表现出相似之处
作为更为成熟的公司，汉森滚动 PE 从 2011 年的个位数攀升至目前 37x 左右其背后的驱动因素可能对公司存在借鉴意义。我们发现二者发展路径相似点在于： 1)品类扩张：汉森从橱柜扩展到室内家具再到家居、软装；索菲亚从衣柜扩展到其他柜类、橱柜再到第三方家居品。 2)切入线上： 2014 年汉森线上业务占比达 7.5%；公司 2014 年积极布局线上，和相关电商网站结成战略合作。 3)提升性价比扩大市占率：汉森推出低端橱柜品牌 IK 成为重要增长点；索菲亚 15 年推出高性价比促销套餐，抢占二线品牌份额并对店内其他产品形成导流。
财务结构稳健、激励机制完善
高成长同时，公司具备良好现金再生能力，过去 5 年经营现金流/净利润之比均在 1 以上。公司 14 年净现金/权益比为 56%，上市以来保持年均 45%股利分配率。公司注重利益共享， 继 13 年股权激励后，在 15 年推出员工和经销商持股计划；其中前者已于 9 月完成股票购买(价格 28.6 元/股)，锁定期一年。
估值：维持“买入”评级，上调目标价至 50.2 元
鉴于公司推出衣柜中低价位套餐使得营收增长超预期，数字化升级使得毛利率稳中有升，我们分别上调 15/16/17 年 EPS 1%/2%/9%，并上调目标价至50.2 元。目标价基于瑞银 VCAM 工具( WACC9.2%)推导得出。
瑞银证券 胡昀昀
汤臣倍健(300146,股吧)：业绩符合预期，新品新渠道逐步发力
汤臣倍健（300146）
公司公布 2015 年 1-9 月业绩报告，主业收入利润分别增长 28.56%和 22.16%，实现较快速增长，符合预期。公司前三季度新品牌和渠道多元化战略加速，陆续推出线上品牌“健乐多”和“每日每加”，市场销售情况良好；同时公司大健康产业布局也逐步完成，海外并购仍在推进。预计公司 15-16 年 EPS 分别为 0.89、1.15 元，目标价 44.8 元，维持“强烈推荐-A”评级。
收入、利润分别增长 28.56%和 22.16%，符合预期。 公司前三季度实现营业收入 17.81 亿元，同比增加 28.56%，净利润 5.85 亿元，同比上升 22.16%；前三季度 EPS0.82 元，符合预期。 其中三季度单季收入 6.04 亿元，同比增加35.08%，净利润 1.68 万元，同比增长 33.70%。 公司前三季度经营现金流量为 4.43 亿元，同比增长 11.46%，销售回款 18.66 亿元，同比增长 31.13%，现金流结构良好。
新品推广导致费用有所增加，但经营质量亦有所提升。 公司新品牌和新渠道战略加速推进，上半年陆续推出科学贵细药材品牌无限能、线上品牌健乐多以及每日每加等新品，加大广告及渠道推广投入，导致公司前三季度公司销售费用 4.02 亿元，同比上升 57.44%，增长较快。但公司报告期内销售回款同比增长 31.13%，超过收入增长，应收账款比期初增长较多是因为公司按照惯例会在年初授予部分客户信用额度，年底集中进行清收， 与去年同期相比，应收账款期末余额只增加了 5.4%，大大低于收入增长；公司经营现金流结构也较为稳定，显示公司经营质量在不断提升。
汤臣倍健主品牌稳定增长，细分领域新品牌新渠道逐步发力。 汤臣倍健主品牌依然贡献公司收入的主要部分(占比超过 90%)，预计未来也将保持稳健增速。公司新品牌和渠道逐步发力， “ 健力多” 成功进入爆发期也印证了公司细分领域新品战略的正确性，预计“ 健力多” 今年销售收入超过 2 亿元，占比达到 10%。 线上渠道新品牌“健乐多”和“每日每加”分别定位于运动营养和年轻网购人群，主要在天猫、京东等电商渠道进行推广；上线以来三个多月的时间，据我们草根调研统计仅天猫渠道，健乐多销量为 900 万元左右，每日每加接近 500 万元，市场反馈良好。公司细分领域新品牌和渠道多元化战略正逐步得到市场验证支持。
预计 15-16EPS 为 0.89 和 1.15 元，维持强烈推荐评级。 公司健康管理布局方面相继落地，并扩展至生命健康领域。 健康产业布局逐渐落地为公司通过个性化、定制化产品和服务提升客户消费频次和粘度奠定前提条件，但项目具体效果仍需观察。公司主业目前发展态势良好，新品牌和渠道多元化战略逐步得到市场支持，反馈良好，公司高管八月份以均价 36.82 元增持公司股份。略微上调公司盈利预测，预计公司 15-16 年 eps 分别为 0.89 和 1.15 元，维持目标价 44.8 元和强烈推荐-A 评级。
风险提示：食品安全风险、需求不及预期。
盾安环境(002011,股吧)：订单持续不断，三大领域转型可期
盾安环境
事件： 日前，我们与盾安环境就公司业务和未来发展情况进行了交流。
制冷配件领域全球龙头企业。公司 2004年上市，历经多年成长形成了制冷配件，制冷设备和节能环保三大业务板块。目前公司截止阀全球市场占有率第一， 四通阀、电子膨胀阀全球市场占有率为第二，为制冷配件领域的龙头企业。节能业务是目前公司发展的重点业务之一，目前工程建设力度推进迅速，后续项目建成后将有望为公司贡献长期稳定的利润，为公司持续经营和节能项目的后续复制奠定良好基础。
布局三大战略新兴产业，加速推进战略转型。 公司传统业务主要下游行业为空调行业，受宏观经济增长放缓、空调成品库存高企的影响，业务增长承载压力。在此背景下，近年来公司持续推进业务转型，开拓新产品和新业务，目前已加大对电子膨胀阀、传感器、控制器等工业、智能控制元器件的布局与投入，新产品的放量将促进业绩的提升和产品结构的优化。 2014 年起公司介入 MEMS传感器业务，目前拥有国际先进的传感器技术，未来有望实现高速增长。 2015年公司参股了遨博科技涉足机器人(300024,股吧)业务。 此外， 公司拥有核电暖通业务的全牌照，在推动核电“走出去”战略下，核电业务发展将迎来良机。 近日公司又签订核电 7270万元订单，全年核电订单不断。公司重点布局这三大战略新兴产业，多领域业务布局正逐步完善，未来公司有望打造成为多个细分领域龙头企业。
非公开发行顺利推进，拥抱核电和电力巨头，二次飞跃可期。 公司正实施非公开发行，近期已获得证监会的反馈， 非公开发行事项稳步推进。 拟非公开发行17,361 万股，发行价格为 11.52 元/股，募集资金总额 20亿元用于制冷配件自动化技改项目、微通道换热器建设项目以及偿还银行贷款、补充流动资金。 本次增发公司实际控制人姚新义先生参与认购同公司利益进行绑定，也彰显了对公司未来发展的信心。同时，中广核、 华电系及国机财务入驻，认购方背景雄厚，未来在核电和电力业务方面的深入合作可期， 后续有望为公司带来更多项目资源和业务支持， 助力公司战略转型升级， 实现从设备制造到服务商，从提供产品到提供系统，从设备生产到系统集成供应商方向的转移，迎来二次飞跃。
盈利预测： 参照增发后股本测算，预计公司 2015-2017 年摊薄后 EPS 分别为0.16 元、 0.27元和 0.39元，对应的 PE 为 79倍、 46倍和 32倍，看好公司转型升级的发展机会，维持中长期“买入”评级。
风险提示： 增发审批不确定风险；参股遨博科技业绩释放不达预期风险。
多氟多(002407,股吧)：三季度报点评：新能源汽车业务拉动增长质量
多氟多（002407）
事件：
1、2015 年10 月21 日晚，公司发布第三季度财务报表：(1)第三季度公司实现营业收入47,928 万元，同比减少20.61%，实现归属于上市公司股东的净利润1,961 万元，同比上升187.00%；(2)前三季度公司实现营业收入146,463 万元，同比减少1.55%；实现归属于上市公司股东的净利润2,912 万元，去年同期为-327 万元。
2、公司发布董事会决议：(1)将拆除一条氟化铝生产线，并在该址投资扩建年产3000 吨六氟磷酸锂生产线，项目建设期为12 个月；(2)在邢台市投资1000 万元、在北京市投资2000 万元，分别设立汽车销售有限公司；(3)同意控股子公司河南省有色金属从事套期保值业务。
点评：
坚决转型，多氟多业务结构不断优化。第三季度公司营业收入同比减少20.6%，而净利润同比上升187.0%，反映了公司业务结构的不断优化。多氟多坚决转型，迅速开展新能源汽车产业链布局和产品结构调整，随着新能源汽车业务板块的快速扩大，将进一步实现有质量的高增长。
御风而行，多氟多赶上造车“大时代”。我们在新能源汽车造车专题《谁将是下一个特斯拉或比亚迪(002594,股吧)》中提示了多氟多的投资机会。首批电动乘用车车企牌照发放、《汽车燃料消耗量管理办法》出台将是重磅催化剂。多氟多利用新能源汽车产业链一体化带来的比较优势，积极“进军”电动车整车领域，是长期业绩的战略支点。公司分别在北京和邢台设立销售公司，吹响了公司进军的“号角”。
产销两旺，锂电池业务对短期业绩形成强支撑。公司2015 年前三季度锂电池增幅显着，是公司核心的盈利来源。综合考虑2016 年多氟多与新大洋和金龙客车的大额订单、多氟多1.4 万台电动车生产计划，产能连续翻番仍达到满产状态，行业整合趋势下取得先机。
触底反弹，六氟磷酸锂业务受益于龙头地位。2015 年开始六氟磷酸锂进入新景气周期，价格回升较快，盈利能力回升。公司拆除一条氟化铝生产线并扩建年产3000 吨六氟磷酸锂生产线后，一方面可以淘汰闲置产能，另一方面公司六氟磷酸锂的行业龙头地位将更加显着，预计多氟多将尽享龙头地位带来的稳定增长。
盈利预测与估值：预计公司15-17 年EPS 分别为0.26、1.46、2.26元，考虑2016 年新能源汽车板块收入和利润均大幅超过化工板块，参考可比公司，按2016 年35 倍PE 保守计算，目标价为51.1 元。
催化剂：首批电动乘用车企业牌照发放；《汽车燃料消耗量管理办法》正式出台；公司获得大额订单
风险提示：电动车销量不佳、锂电池行业产能扩张导致的激烈竞争
广证恒生
华东医药(000963,股吧)：三季报符合预期，业绩持续高增长
华东医药（000963）
公司公布 15 年前三季度净利润实现 69%的增长，符合预期
公司公告称 15 年前三季度实现收入 161.6 亿元，净利润 9.27 亿元，扣非净利润 9.12 亿元，分别同比增长 14%， 69%， 69%，实现基本每股收益 2.14，位于半年报业绩预告上限，也符合我们与市场的预期。扣除中美华东 25%股权并表及其带来的财务费用增加、中美华东所得税调整影响，我们预计上半年可比净利润同比增长 25%~30%。
预计中美华东前三季度收入增速 26%，百令和阿卡继续高增长
预计中美华东上半年收入增速 26%：我们预计百令增速 28%，卡博平38%，赛斯平20%，赛可平31%，他克莫司42%，泮托拉唑胶囊 24%。主要产品保持高速增长，远超市场预期。
达托霉素有望首仿上市，工业后续研发梯队日趋完善
新药申报提速， 达托霉素现场检查完毕，今年可能成为首仿获批，考虑到原研暂时禁止进口，有望抢占高端抗感染市场。 埃索美拉唑、伊马替尼、 磺达肝癸、 卡泊芬净等申报生产， 迈华替尼、 坎格列净、 依鲁替尼、赛利司他、 左旋泮托拉唑、沃诺拉赞等处于临床或申报临床状态。
商业探索新业务模式，积极关注民营医院改革
近年来公司商业通过布局健康体验馆、中药香文化、医疗美容等健康产业体系，探索新业务模式，未来引来价值重估；传统商业积极引入互联网思维模式，开创配送业务+平台业务+服务业务，从单一物流配送商向综合性服务供应商转型；公司积极关注杭州市医院改革， 有望切入民营医院领域，并与自身药品业务实现协同发展。
盈利预测与投资评级
在目前处方药行业低迷环境下，公司是稀缺的高增长的标的。 同时公司有望通过海外并购实现国际化，打开市值空间。不考虑增发影响， 预计15-17 年 EPS 为 2.56/3.23/4.04 元，对应 PE 30/24/19 倍， 维持“买入”评级。
风险提示
百令等受医保控费的风险； 奥利司他等新产品销售低于预期的风险；商业新业务开展进度缓慢的风险。
海天味业(603288,股吧)：三季报点评：业绩基本符合预期，华东市场调整效果预计Q4明显显现
海天味业
海天味业公布 2015 年三季报报， 业绩基本符合预期。 前三季度公司实现销售收入 81.2 亿元，同比增长11.6%；实现归属于上市公司股东净利润 18.4 亿元， 同比增长 20.1%，扣非后净利润为 18.1 亿元，同比增长 23.3%。 前三季度实现 EPS 为 0.68 元， ROE 为 24%， 公司综合毛利率同比提升 2.57 个百分点至43.18%， 净利润率同比提升 1.61 个百分点至 22.67%。就单 Q3 来看，公司实现收入 24.76 亿元，同比增长 10.03%，净利润 5.06 亿元，同比增长 15.75%，净利率为 20.43%。
Q3 公司三大品类收入增速与上半年基本持平，华东市场调整预计四季度开始有明显效果。 分品类看，前三季度酱油、调味酱、蚝油三大品类收入增速和上半年基本持平， 其中酱油收入同比增长 7%-8%，调味酱收入同比 13%-14%，蚝油收入同比增长 25%左右。 酱油(占比超 6 成) 增速偏低的原因主要在于一季度公司开始对华东市场进行调整( 上半年华东市场增速只有 5%， 而其他地区都在两位数)， 华东市场当前的问题在于价格结构体系紊乱以及新品销售动力不足， 公司针对部分经销商及大区经理都已经做了调整， 此次调整力度相对较大， 所以短期内对业绩的影响也较为显着，但同时也表明公司改革的决心，目前调整已逐步到位， 预计四季度效果开始有明显显现； 调味酱增速相对较低主要在于之前快速增长的明星产品拌饭酱产能受限(进口设备需要报关审批)， 导致今年几乎没有增长， 不过目前产能问题已基本得到解决、 进口设备到位， 预计明年将恢复较快增长。
Q3 公司净利率环比出现下滑，主要原因在于原材料价格上涨导致毛利率水平承压。 Q3 公司净利率水平为 20.43%， 环比前两季度下降 3-4 个百分点， 净利率下滑的原因在于毛利率水平下降， Q3 公司整体毛利率和 Q1、 Q2 相比分别下降 2.1、 2.7 个百分点， 主要原因在于原材料白糖价格的大幅上涨，但短期总体可控。
全年来看， 收入方面可能达不到 15%增长的股权激励业绩目标( 净利润方面可以达到)， 但我们认为以市场健康发展为导向的战略非常正确， 有利于公司长期发展，且股权仍然可以进行部分解锁，并会有多种激励方式，对骨干员工的激励仍然充分。虽然短期经营略有承压，但长期仍然看好公司发展空间——海天在许多品类方面拓展空间巨大， 且渠道下沉空间仍足( 终端数量仅为金龙鱼一半，县级市场覆盖率 50%)， 同时随着味极鲜等高鲜酱油、拌饭酱等中高端产品占比的不断提高， 也会带动公司整体吨价及盈利水平的稳步提升。 另外， 随着公司体量的不断增大，其外延式拓展的需求和迫切性也在不断增加。
维持“买入”评级，继续推荐好行业中的优秀公司海天味业，分享公司长期成长。 公司治理结构优异，渠道下沉和品类拓展空间仍大， 建议分享公司长期成长。 小幅下调收入预测， 预计公司 2015-2017 年收入 112、128、 147 亿元，同比增长 13.8%、 15.0%、 14.5%；实现净利润 25.5、 30.5、 36.2 亿元，同比增长 21.8%、19.8%、 20.5%，对应 EPS 为 0.93、 1.11、 1.34 元。考虑公司确定性高增长，以及流通盘较小导致的稀缺性因素，且调味品在食品饮料内也是景气度较高且护城河宽阔的子版块，理应享受一定的估值溢价，给予公司 12 个月目标价 44.9 元，对应 2016 年 35 倍 PE。
风险因素： 食品安全风险、新品拓展不及预期。
中泰证券 胡彦超
探路者(300005,股吧)：旅行业务并表以及所得税率谨慎计提导致收入、业绩波动较大
探路者（300005）
事件：公司公布2015 年三季报，其中营业收入19.41 亿元，同比增长92.63%；归属母公司净利润1.47 亿元，同比下滑17.88%；基本EPS 0.29 元。
三季报较中报波动较大主要系旅行服务板块并表以及公司暂按25%所得税率计算税费。易游天下于7 月并表，由于其国际旅行社的性质，财务表现为收入规模巨大，盈利能力较低，直接导致公司Q3 单季度同比增速高达228%，但EBIT 却同比下滑72%。前三季度户外用品业务营收同比增长1.18%，毛利率约为49%；旅行业务收入为9.27 亿元，毛利率约为2%。鉴于旅行服务并表影响，公司销售费用增长明显。虽然公司目前已重新申请高新技术企业，但结果尚未公布，出于谨慎原则暂按25%所得税率对母公司预提所得税费用。由于户外市场零售前几年的“粗放高速”期已不复存在，业内企业难以避免将经历一段“深化整固”期，面对日趋竞争的商业环境，行业洗牌调整在所难免，我们预计公司户外用品业务未来销售将呈现增速大幅放缓态势，从财报来看，16-17 年营收在旅行服务的推动下将高速增长，业绩趋势有望维持在20%以上(按15%税率计算)。
三大事业群稳步推进。报告期内户外用品事业群的重要工作是拟参股4 家优质加盟商，在中长期内逐步完善O2O 的用户消费体验，并充分利用互联网等方式整合各项资源；旅行事业群方面，初步形成以易游天下为主体的出境游、以极之美为主体的定制游和以绿野为主体的周边游三大业务结构，并全力为用户打造“有温度的体验式旅行”；体育事业群板块，继续围绕冰雪运动、赛事运营、文化传媒、体育培训、智能健身管理等重点领域开展项目的搜集和评估，并通过合资公司拟在河南郑州巩义市嵩山北坡筹建第一个滑雪场，一期工程计划造雪面积约25 万平方米，计划年底开始试运行。
给予“增持”评级，3-6个月目标价20-23元。假设公司高新技术企业获批，预计15-17年核心EPS 0.54、0.67、0.83元，对应PE 38、31、25倍。公司对户外用品、旅行和大体育生态圈的打造从长期看有利于减 少行业风险，提升经营的稳健性，不过户外用品行业调整将对公司业绩成长性带来一定影响。
风险提示。业绩低于预期等。
中泰证券 吴骁宇
山西汾酒(600809,股吧)：公司季报点评：3Q15收入增速环比加快，期待国企改革有进一步动作
山西汾酒（600809）
事项： 山西汾酒公布 15 年 3 季报。 1-3Q15 实现营收 30.8 亿，同比增 2%，净利 3.7 亿元，同比降 8%，每股收益 0.42 元。 3Q15 营收为 8.3 亿元，同比增17%，净利 0.86 亿，同比增 123%。营收符合我们预期，净利略高于预期。
平安观点：
3Q15 收入增 17%，延续了 2Q15 的回升态势，主要由于 3Q14 渠道去库存报表基数偏低。根据我们调研， 2014 年 4 月达到渠道库存的高峰期，2Q14-4Q14 渠道持续去库存， 随着报表与实际动销相匹配， 2Q15 开始收入恢复增长。 估计 3Q15 高中低档酒报表收入均可实现增长。 由于 4Q14渠道去库存力度更大，估计 4Q15 收入增速环比可显着加快。
1-3Q15 收入增 2%， 结合公司的库存变化情况判断， 在上市公司中汾酒复苏速度偏慢，终端需求可能仍未恢复增长。 一方面大本营山西受煤炭经济的拖累，虽然晋北挤压竞品增长较快，但全省需求总体偏弱，另一方面由于销售团队激励不足、市场反应速度慢，导致省外市场继续被竞品挤压。
3Q15 净利大增 123%，远高于营收，主要由于毛利率上升， 管理费用率、营业税金率、所得税率下降。 产品结构已趋于稳定， 3Q15 毛利率同比小幅升 0.9pct。由于公司现阶段仍定位为打基础阶段，因此高销售费用率还将维持， 3Q15 同比变化不大。 估计营业税金率、所得税率下降主要由于季度间税收确认不均衡所致。 管理费用率持续下降是一大亮点， 公司通过内部挖潜和堵漏洞， 1H15、 3Q15 分别同比降 0.7、 2.2pct，若未来能够在采购、生产环节推进相关举措，则毛利率也有提升空间。
营销改革处于攻坚期， 期待国企改革有进一步动作。 公司 14 年下半年开始大刀阔斧地进行了多项改革， 但由于涉及到经营理念和人员机制的重大转变，我们判断当前正处于营销改革的攻坚期。 期待公司能够借国企改革的春风，完善公司治理结构和高管激励，则营销改革成功概率可提高。
我们维持 2015 年净利预测， 预计 2015-2016 年净利同比+7%、 +19%，EPS 为 0.44、 0.52 元。 虽然短期估值偏高，不过能若完成国企改革，则未来成长的想象空间很大，维持 “推荐”评级。
风险提示： 竞品对山西市场挤压力度加大。
平安证券 汤玮亮,文献
机器人：国产机器人龙头，持续高增长可期
机器人（300024）
公司是国产机器人行业龙头：公司产品涵盖工业机器人、洁净机器人、移动机器人、特种机器人及智能服务机器人，拥有国内最大的机器人产业化基地及最齐全的机器人产品线，近三年净利润复合增长率超过 26%；通过大客户战略及提供整体解决方案，公司毛利率和净利率分别在 35%、21%附近，明显高于国际平均水平，并稳中有升；公司每年获得的政府补助甚至超过公司的研发费用支出。
机器人行业景气度持续：中国工业机器人销量在过去十年年均复合增长率32%，但目前制造业机器人渗透率仍仅有世界平均水平的 50%左右。随着劳动力成本的上升及机器人应用领域的扩大，预计未来 3年我国工业机器人仍将维持 30%以上的增长，2017 年机器人系统集成市场规模有望达到757亿元左右。假设国内企业占有率提升到 35%，对应市场空间 265亿，与 2014 年的 115 亿相比，仍存在 130%增长空间。服务机器人目前市场规模约 50亿美元，随着技术成熟及成本降低，未来或将超过工业机器人，成为新蓝海；对技术输出型企业而言，成套装备及自动化生产线具有高毛利、低存货优势；机器人零部件存在较大的国产化空间，尤其是伺服及减速器。
多点布局只待全面开花：公司以工业机器人及自动化装备为核心技术，在汽车、电力、电子电器、食品医药、航空航天等多个行业布局；坚持技术领先，公司承担多项国家级研发项目，引领机器人行业发展方向；全面布局控制器、伺服、减速器等核心零部件，成立新松智能，旨在整合国内外优质资源，实现外延式增长；2012 年以来，来自特种机器人领域的订单近 10亿，与进口机器人相比，公司在军工领域具有绝对优势。
产能扩张后将重现高增长：2010 年以来，公司收入复合增长率约 29%，订单数量复合增长率约 41%，明显高于收入复合增长率，产能不足是公司 收入增速下降的主要原因；目前杭州和沈阳两地产业园建设进度约 60%，在两地产业园达产后，产能不足状况将大幅改善；公司非公开发行 2015年 6月获得批复，预计年底前实施完毕，如果非公开发行投资项目进展顺利，公司产能将增长 2倍以上，重现高增长。
盈利预测与投资建议：暂不考虑公司非公开发行股票的影响，我们预计公司 2015~2017 年营业收入分别为 18.23亿元、23.71亿元、30.92亿元，EPS 分别为 0.56元、0.76元、1.00元。考虑到公司的机器人行业龙头地位以及即将重现的高速增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：核心技术不能及时适应市场需求；非公开发行不能顺利实施；新增产能市场拓展不及预期。
平安证券 余兵,满在朋,俞能飞
滨江集团（002244）
积极布局新兴产业， 跨界并购蓄势待发： 公司在 2014 年年报中明确提出以不超过年度净利润的额度对新兴产业进行投资，并决定初步试水互联网投资。 2015 年至今，先后投资沃安供应链管理有限公司，参与设立宁波金丹丰股权投资公司和三仁焱兴投资。 2015 年 6 月，公司大股东滨江控股与硅谷天堂签订《股份转让协议》，以 13.66 元/股(除权除息后为 6.76元/股)向硅谷天堂转让 8%股权。同时与硅谷天堂签订了《战略咨询、管理咨询及并购整合服务协议》，硅谷天堂具有成功的 PE 运作经验，项目储备丰富。引入硅谷天堂，利于加快公司外延式并购扩张，快速高效地完成新兴产业布局。
成交短期受益市场回暖，中期得益杭州亚运会举办： 公司上半年实现销售额 107 亿，同比增长 77.7%， 其中武林壹号、滨江前提印象占据上半年杭州单个楼盘销售额前二名，滨江万家名城为上半年杭州销售面积排名第二，彰显区域龙头房企地位，预计全年销量有望冲击 200 亿。中期来看，杭州成为 2022 年亚运会举办城市，仍广州亚运会、南京青奥会的经验来看，每次国际赛事的举办均能对当地的城市基建带来巨大的促进作用。一方面城市基建和面貌的改善利于吸引更多的人口流入，带来新的购房需求，另一方面也将提升现有楼盘的吸引力，滨江集团作为杭州区域龙头房企，将显着受益。
降杠杆渐显成效，多渠道拓展资金来源： 公司上半年净负债率 40%，剔除预收款资产负债率 38%，较年初分别下降 14 个百分点和 2.7 个百分点，降杠杆渐见成效。在手现金 30.6 亿，为一年内到期负债的 163%，财务状况优质。 积极拓展多种融资渠道，继 5 月发布 30 亿公司债融资预案后，、2015 年 6 月发布 28 亿定增预案。此外公司于年初注册的 30 亿中票发行更是于近期获得核准， 有望进一步充实公司的资金状况，为转型求变提供充足弹药。
盈利预测与投资评级： 随着武林壹号等毛利率较高项目进入结算周期，预计 2015-2016 年 EPS 分别为 0.48 元和 0.59 元，当前股价对应 PE 分别为 15.4 倍和 12.6 倍。公司基本面回升明显，全年成交有望超市场预期，中期受益杭州亚运会举办。在保持主业稳健增长的基础上，公司积极试水新兴产业，引入硅谷天堂，参与成立多家股权投资公司，未来跨界并购转型存在想象空间，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示： 新业务拓展不及预期风险；业绩不及预期风险。
宝泰隆(601011,股吧)：3季度扣非后环比减亏，关注石墨烯项目进展
宝泰隆
事件描述
公司今日发布 2015 三季报， 前 3 季度公司实现营业收入 11.59 亿元，同比下降 15.86%；实现归属母公司净利润 0.91 亿元，同比上升 66.55%； 实现EPS 为 0.07 元。据此推算， 3 季度公司实现归属母公司净利润 0.06 亿元，同比下降 70.27%； 3 季度实现 EPS0.00 元， 2 季度 EPS 为 0.08 元。
事件评论
3 季度营收同环比双降，主因产品价格弱势。 前 3 季度公司实现营收11.59 亿元，同比下降 15.86%，其中 3 季度营收 3.61 亿元，同比下降23.03%，环比下降 18.35%。 3 季度煤炭及焦化市场持续不景气，公司主力矿井所在七台河 1/3 焦煤市场均价环比下跌 28 元，二级冶金焦环比下跌 63 元左右，其余化工产品如甲醇粗苯等均价也有不同价格下跌，主要产品价格弱势对营收造成一定冲击。
成本端控制良好， 3 季度毛利率环比回升。 前 3 季度公司实现营业成本9.75 亿元，同比下降 6.76%，其中 3 季度营业成本 2.89 亿元，同比下降 18.66%，环比下降 27.34%。 3 季度毛利率 19.81%，同比下降 4.31个百分点， 但较 2 季度环比上升 9.92 个百分点，主要是成本端控制较好所致。 3 季度毛利环比上升 0.28 亿元至 0.72 亿元，增幅 63.57%。
期间费用同比下滑， 销售及财务费用控制较好。 公司 3 季度期间费用总计 0.83 亿元，同比下降 27.21%。其中管理费用同比上升 2.47%，销售及财务费用同比分别下降 38.47%、 43.00%。 财务费用降幅较大主因银行借款利率降低、债券利息支出减少。
3 季度扣非后环比减亏。 3 季度公司归属净利润 0.06 亿元，环比下降94.31%，业绩环比走弱源于 2 季度高非经常损益(主因龙煤天泰并表)。1 季度扣非后亏损 0.06 亿元，比减亏 0.06 亿元，主要是成本控制得力。
转型新材料前景广阔， 关注石墨烯项目进展，维持“买入”评级。 公司循环经济产业链综合成本较低，盈利能力行业前列。公司积极转型，除传统业务升级以外，更跳出煤焦化产业链进军新材料。公司 100 吨/年石墨烯项目技术相对成熟，预计明年年底投产， 后续石墨烯衍生品技术研发值得期待。我们预测公司 15-17 年 EPS (摊薄后)分别为 0.07、0.09、 0.11 元，对应 PE 分别为 98、 73、 60 倍，维持“买入”评级。
利亚德(300296,股吧)：三季度财报点评：业绩增速继续保持高位水平
利亚德（300296）
事件：
公司报告期内实现营业收入11.24 亿元，同比增长55.4%；营业利润1.64 亿元，同比增长109.2%；归属于上市公司股东的净利润1.85 亿元，同比增长104%；实现基本每股收益0.28 元。公司业绩表现符合市场预期。
观点：
三季度延续高增长态势。公司第三季度实现营业收入5.23亿元，同比增长68.1%，实现净利润1.03亿元，同比增长182.7%，单季度业绩增速接近两倍，公司高增长态势不减。公司第三季度毛利率为44.2%，同比和环比分别增加7.3和6.3个百分点，并带动公司前三季度毛利率达到41.3%，同比增加3.8个百分点，显着提升了公司的整体盈利水平。公司第三季度期间费用率为22.2%，同比下降1.1个百分点，环比增加1.3个百分点。同时公司前三季度期间费用率为24.6%，同比下降0.1个百分点，因此公司期间费用率基本保持稳定。
全年业绩目标将超额完成。前三季度公司小间距电视确认收入4亿元，同比增长26.7%，并且由于海外项目毛利率较高，所以公司小间距产品毛利率达到41.5%，继续保持较强的盈利能力。同时前三季度小间距电视新签订单7.1亿元，符合公司预期，并且全年11亿元的订单目标也将顺利完成。海外方面，公司前三季度在海外市场实现营业收入2.61亿元，同比增长68.3%，其中小间距电视占比45.1%。并且，公司共签订海外订单3.4亿元，制定的5.5亿元订单目标将顺利完成。同时，公司前期进行的并购整合也进入收获期，励丰文化和金立翔在第三季度相继完成交割并实现并表，报告期内分别并入利润2861万元和286万元，并均有望完成2015年的业绩承诺。报告期内互联亿达和金达照明分别实现利润642万元和5331万元，并都将超额完成业绩承诺。因此，在内生和外延双双发力的情况下，预计公司将超额完成全年3亿元的净利润目标。
并购PLARNA布局国际市场。公司于今年8月开启对美国上市公司PLARNA的并购，是公司历史上首次大规模跨境并购，迈出了国际化运营的重要一步。对PLARNA的并购可以帮助公司实现三个方面的提升：首先，公司可以获得PLARNA覆盖全球的销售网络，尤其是北美地区完善的销售渠道，从而有助于公司迅速打开北美市场。其次，公司和PLARNA在产品方面可以形成有效互补。PLARNA以DLP背投和拼接LCD显示产品为主，而公司以LED显示产品为主，因此通过并购可以将两家企业的优势产品进行有效整合，为客户提供全产品线解决方案。第三，通过与PLARNA的协同发展公司可以第一时间学习美国上市企业先进的管理理念，并借此对公司现有管理体系实现进一步优化，不断丰富公司海外并购和跨国企业管理经验。
结论：
公司在内生和外延方面实现双丰收，业绩继续保持高速增长。同时，对PLARNA的并购成为公司全球战略布局的里程碑，为公司实现“成为全球视听王国领创者”的宏大目标奠定基础。我们预计公司2015年、2016年和2017年分别实现营业收入22.47亿元、29.18亿元和37.80亿元，归属于上市公司股东净利润分别为3.28亿元、4.29亿元和5.55亿元，每股收益分别为0.45元、0.59元和0.76元，对应P/E分别为45倍、34倍和27倍，维持“强烈推荐”投资评级。
东兴证券张济
抚顺特钢(600399,股吧)：继续期待高端品种后期放量提振业绩
抚顺特钢
事件描述
公司发布2015 年3 季报，前三季度公司实现营业收入36.38 亿元，同比下降14.26%；营业成本29.68 亿元，同比下降19.70%；实现归属母公司净利润为1.84 亿元，同比增长714.18%；实现EPS 为0.14 元。
其中，3 季度公司实现营业收入10.57 亿元，同比下降22.79%，2 季度同比增速为-4.06%；营业成本8.92 亿元，同比下降25.39%，2 季度同比增速为-10.94%；3 季度实现归属母公司净利润0.53 亿元，同比增长555.56%；对应3 季度EPS 为0.04 元，2 季度EPS 为0.05 元。
事件评论
3 季度主业经营好转源自财务费用下降及折旧调整：简单从利润表数据来看公司3 季度收入同比降幅较大并最终导致净利润同比增速从1 季度的919%逐季下降至3 季度的555%，其中扣除非经常性损益后，3 季度净利润同比增长162%。不过，详细拆分公司3 季度业绩我们发现，公司3 季度净利润同比增长0.45 亿元，其中，0.44 亿元源于政府补助导致的营业外收入增加，约0.2 亿元源于折旧调整，0.27 亿元源于财务费用在定增还贷后的减少，如果剔除这些因素，公司3 季度净利润同比下滑。总体而言，受制于传统特钢业务经营状况不佳，高端品种特钢未能显着放量，公司后续主业经营高增长至少在定增项目投产前仍面临一定压力。
环比来看，或受高端品种销售占比下滑影响，公司3 季度综合毛利率环比下降3.47 个百分点，并在收入环比降幅达18.17%的共同影响下，3 季度公司业绩环比下23.84%。
高温合金国内龙头，期待二期技改带动高端产能提升：公司为国防军工、航空航天用特钢研发生产基地，目前具备100 万吨粗钢产能(电炉)，60~70 万吨钢材产能，主要品种包括：合金结构钢40~50 万吨(包含高档汽车钢17万吨左右)、合金工具钢10 万吨、不锈钢10 万吨(特冶不锈5000 吨)、高温合金5000 吨、高强钢5000 吨、合金钛材1900 吨。同时，预计公司二期技改项目后续达产(约2018 年)，将使得目前高温合金、高强钢、特冶不锈钢、钛合金产能翻翻，从而将进一步提升公司高端产能盈利能力。
考虑增发因素，预计公司2015、2016 年EPS 为0.14 元、0.18 元，维持“买入”评级。
长江证券 刘元瑞,王鹤涛
